De Layer 1 Misvatting: Achtervolgen van Premies Zonder Inhoud

Op de financiële markten hebben startups zich lange tijd gepositioneerd als "technologiebedrijven" in de hoop dat investeerders hen zullen waarderen met multiples die kenmerkend zijn voor technologiebedrijven. En vaak gebeurt dat ook — althans voor een bepaalde periode.

Traditionele instellingen leerden dit op de harde manier. Gedurende het decennium van de jaren 2010 probeerden veel bedrijven zich te herpositioneren als technologiebedrijven. Banken, betalingsverwerkers en detailhandelaren begonnen zichzelf fintechs of databedrijven te noemen. Maar weinigen behaalden de waarderingsmultiples van echte technologiebedrijven – omdat de fundamenten zelden overeenkwamen met het verhaal.

WeWork behoorde tot een van de meest beruchte voorbeelden: een vastgoedbedrijf dat zich presenteerde als een technologisch platform en uiteindelijk instortte onder het gewicht van zijn eigen illusie. In de financiële dienstverlening lanceerde Goldman Sachs in 2016 Marcus als een digitaal eerst platform om te concurreren met consumentenfintechs. Ondanks vroege tractie werd het initiatief in 2023 teruggeschroefd na aanhoudende winstgevendheidsproblemen.

JPMorgan verklaarde zichzelf beroemdelijk als “een technologiebedrijf met een bankvergunning,” terwijl BBVA en Wells Fargo zwaar investeerden in digitale transformatie. Toch leverden weinig van deze inspanningen platformniveau-economieën op. Tegenwoordig is er een kerkhof van zulke corporate tech-illusies — een duidelijke herinnering dat geen enkele hoeveelheid branding de structurele beperkingen van kapitaalintensieve of gereguleerde bedrijfsmodellen kan overstijgen.

Crypto staat nu voor een vergelijkbare identiteitscrisis. DeFi-protocollen willen gewaardeerd worden als Layer 1’s. Real-world asset (RWA) dApps profileren zich als soevereine netwerken. Iedereen jaagt op de Layer 1 “technologiepremie.”

En eerlijk is eerlijk — die premie is reëel. Layer 1-netwerken zoals Ethereum, Solana en BNB genieten consequent hogere waarderingsmultiples, in verhouding tot maatstaven zoals Total Value Locked (TVL) en fee-generatie. Zij profiteren van een bredere marktvertelling — een die infrastructuur boven applicaties en platforms boven producten waardeert.

Deze premie blijft behouden, zelfs wanneer rekening wordt gehouden met de fundamenten. Veel DeFi-protocollen tonen een sterke TVL of fee-generatie, maar hebben toch moeite om vergelijkbare marktkapitalisaties te bereiken. Daarentegen trekken Layer 1's vroege gebruikers aan via validatorincentives en native token-economieën, om vervolgens uit te breiden naar ontwikkelaars-ecosystemen en samenstelbare applicaties.

Uiteindelijk weerspiegelt deze premie het vermogen van Layer 1’s voor brede native token functionaliteit, ecosysteemcoördinatie en langetermijn uitbreidbaarheid. Bovendien, naarmate het fee volume groeit, zien deze netwerken vaak onevenredige stijgingen in marktwaarde — een teken dat investeerders niet alleen de huidige gebruiksintensiteit, maar ook het toekomstige potentieel en de samenstellende netwerkeffecten waarderen.

Dit gelaagde vliegwiel, dat beweegt van infrastructuuradoptie naar ecosysteemgroei, helpt verklaren waarom Layer 1’s consequent hogere waarderingen krijgen dan dApps, zelfs wanneer de onderliggende prestatie-indicatoren vergelijkbaar lijken.

Dit weerspiegelt hoe aandelenmarkten platforms onderscheiden van producten. Infrastructuurbedrijven zoals AWS, Microsoft Azure, Apple's App Store of het ontwikkelaars-ecosysteem van Meta zijn meer dan alleen dienstverleners — het zijn ecosystemen. Zij stellen duizenden ontwikkelaars en bedrijven in staat om te bouwen, te schalen en te interageren. Investeerders waarderen ze hoger, niet alleen voor de huidige opbrengsten, maar ook voor het potentieel om opkomende gebruiksscenario's, netwerkeffecten en schaalvoordelen te ondersteunen. Daarentegen trekken zelfs zeer winstgevende SaaS-tools of niche-diensten zelden dezelfde waarderingspremie aan — hun groei wordt beperkt door een beperkte API-compatibiliteit en nauwe bruikbaarheid.

Hetzelfde patroon doet zich nu voor bij aanbieders van grote taalmodellen (LLM). De meesten haasten zich om zich te positioneren, niet als chatbots, maar als fundamentele infrastructuur voor AI-toepassingen. Iedereen wil AWS zijn — niet Mailchimp.

Layer 1’s in crypto volgen een vergelijkbare logica. Ze zijn niet alleen blockchains; het zijn coördinatielagen voor gedecentraliseerde berekeningen en staatssynchronisatie. Ze ondersteunen een breed scala aan samenstelbare toepassingen en activa. Hun native tokens vergaren waarde door activiteiten op het basale niveau: gaskosten, staking, MEV en meer. Cruciaal is dat deze tokens ook fungeren als mechanismen om ontwikkelaars en gebruikers te stimuleren. Layer 1’s profiteren van zelfversterkende cycli — tussen gebruikers, bouwers, liquiditeit en tokenvraag — en ze ondersteunen zowel verticale als horizontale schaalvergroting binnen sectoren.

De meeste protocollen zijn daarentegen geen infrastructuur. Het zijn producten met een enkelvoudig doel. Het toevoegen van een validator set maakt ze dus geen Layer 1’s — het kleedt een product slechts aan in infrastructuur-optiek om een hogere waardering te rechtvaardigen.

Hier komt de appchain-trend in beeld. Appchains combineren applicatie-, protocollogica en een settlementlaag in een verticaal geïntegreerde stack. Ze beloven betere fee capture, gebruikerservaring en “soevereiniteit.” In een paar gevallen — zoals Hyperliquid — leveren ze dit ook daadwerkelijk. Door de volledige stack te beheersen, heeft Hyperliquid snelle uitvoering, uitstekende UX en betekenisvolle fee-generatie bereikt — allemaal zonder afhankelijk te zijn van tokenincentives. Ontwikkelaars kunnen zelfs dApps implementeren op de onderliggende Layer 1, gebruikmakend van de high-performance gedecentraliseerde exchange-infrastructuur. Hoewel het bereik beperkt blijft, biedt het een glimp van een bepaald niveau van bredere schaalbaarheidspotentie.

Maar de meeste appchains zijn simpelweg protocollen die proberen zich te herpositioneren, met weinig gebruik en geen ecosysteemdiepte. Ze voeren een tweefrontenoorlog: ze proberen zowel infrastructuur als een product tegelijkertijd te bouwen, vaak zonder het kapitaal of team om beide goed te doen. Het resultaat is een wazige hybride — niet helemaal een performante Layer 1, en geen categorie-definerende dApp.

Dit hebben we eerder gezien. Een robo-adviseur met een strakke gebruikersinterface bleef toch een vermogensbeheerder. Een bank met open API’s bleef een balansgerichte onderneming. Een coworkingbedrijf met een gepolijste app verhuurde uiteindelijk nog steeds alleen kantoorruimte. Uiteindelijk neemt de hype af — en zal de markt dienovereenkomstig herwaarderen.

RWA-protocollen vallen nu in dezelfde val. Velen positioneren zich als infrastructuur voor getokeniseerde financiën — maar zonder wezenlijk onderscheid ten opzichte van bestaande Layer 1’s, of duurzame gebruikersadoptie. In het beste geval zijn het verticaal geïntegreerde producten zonder een dringende behoefte aan een soevereine afwikkelingslaag. Slechter nog, de meesten hebben geen product-market fit bereikt in hun kerngebruikscasus. Ze voegen infrastructuur toe en omarmen opgeblazen verhalen, in de hoop waarderingen te rechtvaardigen die hun economische fundamenten niet kunnen ondersteunen.

Wat is dus het pad vooruit?

Het antwoord is niet om infrastructuurstatus te faken. Het is om je rol als product of dienst te omarmen — en deze uitzonderlijk goed uit te voeren. Als je protocol een echt probleem oplost en significante TVL-groei stimuleert, is dat een sterke basis. Maar TVL alleen maakt je niet tot een succesvolle appchain.

Wat het meest telt is echte economische activiteit: TVL die duurzame inkomsten uit vergoedingen genereert, gebruikersbinding en duidelijke waardestijging voor de native token. Bovendien, als ontwikkelaars op jouw protocol bouwen omdat het daadwerkelijk nuttig is — niet omdat het beweert infrastructuur te zijn — zal de markt je belonen. Platformstatus wordt verdiend, niet geclaimd.

Sommige DeFi-protocollen — zoals Maker/Sky en Uniswap — volgen deze route. Ze evolueren richting appchain-achtige modellen die de schaalbaarheid en toegang over netwerken verbeteren. Maar ze doen dit vanuit een sterke positie: met gevestigde ecosystemen, duidelijke monetisatie en product-marktfit.

In tegenstelling tot de opkomende RWA-sector is er nog geen duurzame tractie aangetoond. Bijna elk RWA-protocol of gecentraliseerde dienst probeert haastig een appchain te lanceren — vaak gebaseerd op fragiele of ongeteste economische modellen. Net als bij toonaangevende DeFi-protocollen die overstappen naar een appchain-model, is de beste weg vooruit voor RWA-protocollen om eerst bestaande Layer 1-ecosystemen te benutten, gebruikers- en ontwikkelaarstractie op te bouwen die leidt tot groei van TVL, duurzame opbrengsten uit vergoedingen aan te tonen en pas daarna over te gaan naar een appchain-infrastructuurmodel — met een duidelijke doelstelling en strategie.

Daarom moet bij een appchain de bruikbaarheid en economie van de onderliggende applicatie voorop staan. Pas wanneer deze bewezen zijn, wordt een overgang naar een soevereine Layer 1 haalbaar. Dit staat in contrast met de groeitrajecten van algemene Layer 1-platforms, die aanvankelijk kunnen focussen op het opbouwen van een validator- en handelars-ecosysteem. Vroege opbrengsten uit vergoedingen worden gedreven door transacties met de native token, en na verloop van tijd breidt cross-market scaling het netwerk uit naar ontwikkelaars en eindgebruikers — wat uiteindelijk leidt tot groei in TVL en een gediversifieerde inkomstenstroom uit vergoedingen.

Naarmate crypto volwassen wordt, trekt de nevel van verhalen zich terug en worden beleggers kritischer. Modewoorden zoals “appchain” en “Layer 1” trekken niet langer op zichzelf de aandacht. Zonder een duidelijke waardebepaling, duurzame token-economie en een goed gedefinieerde strategische koers missen protocollen de fundamentele elementen die nodig zijn voor een geloofwaardige overgang naar echte infrastructuur.

Wat crypto nodig heeft — vooral in de RWA-sector — zijn niet meer Layer 1’s. Het heeft betere producten nodig. En de markt zal degenen belonen die zich richten op het precies bouwen daarvan.

Figuur 1. Marktkapitalisatie versus TVL voor DeFi en Layer 1's

Figuur 2. Layer 1’s zijn geconcentreerd rond hogere vergoedingen en dApps rond lagere vergoedingen