Ang Layer 1 Fallacy: Paghabol sa Premium Nang Walang Substance

Sa mga financial Markets, matagal nang hinahangad ng mga startup na i-market ang kanilang mga sarili bilang "mga tech na kumpanya" na umaasang pahalagahan sila ng mga mamumuhunan sa mga tech-company multiple. At madalas, ginagawa nila — kahit saglit lang.

Natutunan ito ng mga tradisyunal na institusyon sa mahirap na paraan. Sa buong 2010s, maraming mga korporasyon ang nag-agawan na muling iposisyon ang kanilang mga sarili bilang mga kumpanya ng Technology . Ang mga bangko, tagaproseso ng pagbabayad at mga retailer ay nagsimulang tumawag sa kanilang sarili na mga fintech o mga negosyo ng data. Ngunit kakaunti ang nakakuha ng valuation multiple ng mga totoong tech firm — dahil bihirang tumugma ang mga batayan sa salaysay.

Ang WeWork ay kabilang sa mga pinaka-nakakahiya na halimbawa: isang kumpanya ng real estate na nagbihis bilang isang tech platform na kalaunan ay bumagsak sa ilalim ng bigat ng sarili nitong ilusyon. Sa mga serbisyong pampinansyal, inilunsad ng Goldman Sachs si Marcus noong 2016 bilang isang digital-first platform para kalabanin ang mga consumer fintech. Sa kabila ng maagang traksyon, ang inisyatiba ay binawasan noong 2023 pagkatapos ng patuloy na mga isyu sa kakayahang kumita.

Kilalang idineklara ng JPMorgan ang sarili nitong "isang kumpanya ng Technology na may lisensya sa pagbabangko," habang ang BBVA at Wells Fargo ay namuhunan nang malaki sa digital transformation. Gayunpaman, ilan sa mga pagsisikap na ito ang gumawa ng ekonomiya sa antas ng platform. Sa ngayon, mayroong isang sementeryo ng mga naturang corporate tech na maling akala — isang malinaw na paalala na walang halaga ng pagba-brand ang makakapag-override sa mga structural na hadlang ng capital-intensive o regulated na mga modelo ng negosyo.

Ang Crypto ay nahaharap ngayon sa isang katulad na krisis sa pagkakakilanlan. Ang mga protocol ng DeFi ay gustong pahalagahan tulad ng mga Layer 1. Ang real-world asset (RWA) dApps ay nagpapakita ng kanilang sarili bilang mga sovereign network. Hinahabol ng lahat ang Layer 1 “Technology premium.”

At para maging patas — totoo ang premium na iyon. Ang mga network ng layer 1 tulad ng Ethereum, Solana at BNB ay patuloy na nag-uutos ng mas mataas na valuation multiples, na nauugnay sa mga sukatan tulad ng Total Value Locked (TVL) at pagbuo ng bayad. Nakikinabang sila mula sa isang mas malawak na salaysay sa merkado — ONE na nagbibigay ng gantimpala sa imprastraktura kaysa sa mga application, at mga platform sa mga produkto.

Nananatili ang premium na ito kahit na kinokontrol ang mga pangunahing kaalaman. Maraming DeFi protocol ang nagpapakita ng malakas na TVL o pagbuo ng bayad, ngunit nahihirapan pa ring makamit ang maihahambing na mga capitalization ng merkado. Sa kabaligtaran, ang mga Layer 1 ay nakakaakit ng mga naunang user sa pamamagitan ng mga validator incentive at native token economics, pagkatapos ay lumawak sa mga developer ecosystem at composable na application.

Sa huli, ipinapakita ng premium na ito ang kapasidad ng Layer 1 para sa malawak na katutubong token utility, koordinasyon ng ecosystem at pangmatagalang pagpapalawig. Higit pa rito, habang lumalaki ang dami ng bayad, ang mga network na ito ay kadalasang nakakakita ng hindi katimbang na pagtaas sa market capitalization — isang senyales na ang mga mamumuhunan ay nagpepresyo hindi lamang sa kasalukuyang paggamit, ngunit sa hinaharap na potensyal at pinagsama-samang mga epekto sa network.

Ang layered na flywheel na ito, na lumilipat mula sa pag-aampon ng imprastraktura patungo sa paglago ng ecosystem, ay tumutulong na ipaliwanag kung bakit ang Layer 1 ay patuloy na nag-uutos ng mas mataas na valuation kaysa sa dApps, kahit na ang pinagbabatayan na sukatan ng pagganap ay mukhang magkatulad.

Sinasalamin nito kung paano nakikilala ng mga equity Markets ang mga platform mula sa mga produkto. Ang mga kumpanya ng imprastraktura tulad ng AWS, Microsoft Azure, App Store ng Apple o developer ecosystem ng Meta ay higit pa sa mga service provider — sila ay mga ecosystem. Nagbibigay-daan ang mga ito sa libu-libong developer at negosyo na bumuo, mag-scale at makipag-ugnayan. Nagtatalaga ang mga mamumuhunan ng mas matataas na multiple hindi lamang para sa kasalukuyang mga kita, ngunit para sa potensyal na suportahan ang mga lumilitaw na kaso ng paggamit, mga epekto sa network at economies of scale. Sa kabaligtaran, kahit na ang mga tool sa SaaS o niche na serbisyo na lubos na kumikita ay bihirang makaakit ng parehong valuation premium — ang kanilang paglago ay napipigilan ng limitadong composability ng API at makitid na utility.

Naglalaro na ngayon ang parehong pattern sa mga provider ng large language model (LLM). Karamihan ay nakikipagkarera upang iposisyon ang kanilang mga sarili hindi bilang mga chatbot, ngunit bilang pundasyong imprastraktura para sa mga aplikasyon ng AI. Gusto ng lahat na maging AWS — hindi Mailchimp.

Ang mga layer 1 sa Crypto Social Media sa isang katulad na lohika. Ang mga ito ay hindi lamang mga blockchain; ang mga ito ay mga layer ng koordinasyon para sa desentralisadong pag-compute at pag-synchronize ng estado. Sinusuportahan nila ang isang malawak na hanay ng mga composable na application at asset. Ang kanilang mga katutubong token ay nakakaipon ng halaga sa pamamagitan ng base-layer na aktibidad: mga bayarin sa Gas , staking, MEV at higit pa. Higit sa lahat, ang mga token na ito ay nagsisilbi ring mga mekanismo upang bigyan ng insentibo ang mga developer at user. Nakikinabang ang Layer 1 mula sa mga self-reinforcing loop — sa pagitan ng mga user, builder, liquidity at token demand — at sinusuportahan nila ang parehong vertical at horizontal scaling sa mga sektor.

Karamihan sa mga protocol, sa kabaligtaran, ay hindi imprastraktura. Ang mga ito ay single-purpose na produkto. Kaya't ang pagdaragdag ng isang validator set ay T gagawing Layer 1 ang mga ito — ito ay nagbibihis lamang ng isang produkto sa mga optika ng imprastraktura upang bigyang-katwiran ang isang mas mataas na halaga.

Dito pumapasok ang trend ng appchain sa larawan. Pinagsasama ng mga Appchain ang application, logic ng protocol at isang settlement layer sa isang patayong pinagsama-samang stack. Nangangako sila ng mas mahusay na pagkuha ng bayad, karanasan ng user at "soberanya." Sa ilang mga kaso - tulad ng Hyperliquid - naghahatid sila. Sa pamamagitan ng pagkontrol sa buong stack, nakamit ng Hyperliquid ang mabilis na pagpapatupad, mahusay na UX at makabuluhang pagbuo ng bayad — lahat nang hindi umaasa sa mga token na insentibo. Maaari pa ngang mag-deploy ang mga developer ng dApps sa pinagbabatayan nitong Layer 1, na ginagamit ang desentralisadong imprastraktura ng exchange nito na may mataas na pagganap. Habang nananatiling makitid ang saklaw nito, nag-aalok ito ng isang sulyap sa ilang antas ng mas malawak na potensyal sa pag-scale.

Ngunit karamihan sa mga appchain ay simpleng mga protocol na sinusubukang i-rebrand, na may kaunting paggamit at walang lalim ng ecosystem. Nilalabanan nila ang dalawang-harap na digmaan: sinusubukang bumuo ng parehong imprastraktura at isang produkto nang sabay-sabay, madalas na walang kapital o koponan upang magawa ang alinman sa mabuti. Ang resulta ay isang malabong hybrid — hindi isang gumaganap na Layer 1, at hindi isang dApp na tumutukoy sa kategorya.

Nakita na natin ito dati. Ang isang robo-advisor na may makinis na UI ay isang wealth manager pa rin. Ang isang bangko na may bukas na mga API ay isa pa ring negosyo sa balanse. Ang isang katrabahong kumpanya na may pinakintab na app ay umuupa lang ng espasyo sa opisina. Sa kalaunan, ang hype ay nawawala — at ang merkado ay muling nagrepresyo nang naaayon.

Ang mga protocol ng RWA ay nahuhulog na ngayon sa parehong bitag. Marami ang nagpoposisyon sa kanilang sarili bilang imprastraktura para sa tokenized Finance — ngunit walang makabuluhang pagkakaiba mula sa mga umiiral na Layer 1, o napapanatiling pag-aampon ng user. Sa pinakamainam, ang mga ito ay patayong pinagsama-samang mga produkto na walang nakakahimok na pangangailangan para sa isang sovereign settlement layer. Mas masahol pa, karamihan ay T nakakamit ang product-market fit sa kanilang CORE use case. Naninindigan sila sa imprastraktura at nakasandal sa napalaki na mga salaysay, umaasa na bigyang-katwiran ang mga pagpapahalagang T kayang suportahan ng kanilang ekonomiya.

Kaya ano ang landas pasulong?

Ang sagot ay T sa pekeng katayuan sa imprastraktura. Ito ay ang pagmamay-ari ng iyong tungkulin bilang isang produkto o serbisyo — at maisagawa ito nang napakahusay. Kung ang iyong protocol ay malulutas ang isang tunay na problema at humimok ng makabuluhang paglago ng TVL, iyon ay isang matibay na pundasyon. Ngunit ang TVL lamang ay T magiging matagumpay na appchain.

Ang pinakamahalaga ay ang tunay na aktibidad sa ekonomiya: TVL na nagtutulak ng sustainable fee generation, pagpapanatili ng user at malinaw na value accrual sa native token. Bilang karagdagan, kung bubuo ang mga developer sa iyong protocol dahil ito ay talagang kapaki-pakinabang — hindi dahil sinasabing ito ay imprastraktura — gagantimpalaan ka ng market. Ang status ng platform ay nakuha, hindi na-claim.

Ang ilang DeFi protocol — tulad ng Maker/Sky at Uniswap — ay sumusunod sa landas na ito. Nag-evolve ang mga ito patungo sa mga modelong istilo ng appchain na nagpapahusay sa scalability at cross-network na access. Ngunit ginagawa nila ito mula sa isang matatag na posisyon: na may mga itinatag na ecosystem, malinaw na monetization at produkto-market fit.

Sa kaibahan, ang umuusbong na espasyo ng RWA ay hindi pa nagpapakita ng matibay na traksyon. Halos bawat RWA protocol o sentralisadong serbisyo ay nagmamadaling maglunsad ng isang appchain — kadalasang sinusuportahan ng marupok o hindi pa nasusubukang ekonomiya. Tulad ng mga nangungunang DeFi protocol na lumilipat patungo sa isang modelo ng appchain, ang pinakamahusay na landas para sa mga protocol ng RWA ay ang unang gamitin ang mga umiiral nang Layer 1 ecosystem, bumuo ng traksyon ng user at developer na humahantong sa paglago ng TVL, magpakita ng napapanatiling pagbuo ng bayad at pagkatapos lamang ay mag-evolve patungo sa isang modelo ng imprastraktura ng appchain — na may malinaw na layunin at diskarte.

Samakatuwid, sa kaso ng isang appchain, dapat mauna ang utility at economics ng pinagbabatayan na aplikasyon. Kapag napatunayan lamang ang mga ito, magiging mabubuhay ang paglipat sa isang soberanong Layer 1. Ito ay kabaligtaran sa paglago ng trajectory ng pangkalahatang layunin na Layer 1, na maaaring unahin ang pagpapahalaga sa pagbuo ng validator at trader ecosystem. Ang maagang pagbuo ng bayad ay hinihimok ng mga native na transaksyon ng token, at sa paglipas ng panahon, pinalalawak ng cross market scaling ang network upang isama ang mga developer at end user — sa huli ay nagtutulak sa paglago ng TVL at sari-saring mga stream ng bayad.

Habang tumatanda ang Crypto , ang ulap ng pagkukuwento ay umaangat, at ang mga namumuhunan ay nagiging mas matalino. Ang mga buzzword tulad ng "appchain" at "Layer 1" ay hindi na nakakakuha ng pansin sa kanilang sarili. Kung walang malinaw na proposisyon ng halaga, napapanatiling token economics at isang mahusay na tinukoy na estratehikong trajectory, kulang ang mga protocol ng mga elementong batayan na kinakailangan para sa anumang mapagkakatiwalaang paglipat sa totoong imprastraktura.

Ang kailangan ng Crypto — lalo na sa sektor ng RWA — ay T higit na Layer 1. Kailangan nito ng mas mahusay na mga produkto. At gagantimpalaan ng merkado ang mga tumutuon sa pagtatayo nang eksakto niyan.

Figure 1. Market Cap vs TVL para sa DeFi at Layer 1s

Figure 2. Ang mga layer 1 ay naka-cluster sa mas matataas na bayarin at dApps sa mas mababang bayarin