La SEC modernise enfin les règles concernant les agents de transfert. Wall Street ne doit pas répéter la « crise de la paperasserie »

Le 1er septembre, la Securities and Exchange Commission des États-Unis a proposé la première mise à jour majeure de ses règles relatives aux agents de transfert depuis la fin des années 1970. Bien que cela fasse partie des efforts continus de modernisation de l'agence alors que le monde passe des archives papier aux données électroniques, ce changement vise également à préparer les règles sur les titres pour le monde en plein essor de la tokenisation.

Dans la proposition, le président Paul Atkins souligne que les règles officielles devraient refléter le fonctionnement actuel ou futur des agents de transfert, y compris leur utilisation de la « technologie blockchain dans le cadre des offres de titres et du transfert d’actions ».

Il ne s'agit pas d'une approbation globale de la tokenisation, mais d'une reconnaissance de la puissance des blockchains pour la tenue des registres.

Les agents de transfert sont une partie essentielle de l’industrie des titres, par conception. Ils tiennent à jour la liste officielle des détenteurs, traitent les transferts, gèrent les mentions restrictives et opèrent au sein des systèmes nationaux de compensation et de règlement, en collaboration avec la DTCC. En d’autres termes, ils sont l’entité — le registre officiel — qui prouve qu’une action est bien une action.

Les blockchains peuvent être et sont utilisées pour améliorer ce système. Les jetons se négocient en continu 24h/24 et 7j/7, se règlent plus rapidement et augmentent la distribution. Pourtant, à moins que les jetons eux-mêmes ne soient les actifs qu’ils sont censés représenter, ils ne font que créer une multitude d’enveloppes numériques autour des certificats papier réellement importants.

Wall Street a déjà connu une version de cette histoire, lors de la Crise des Documents. À la fin des années 1960, une augmentation imprévue du volume des transactions a submergé le système manuel basé sur le papier utilisé pour traiter et compenser les opérations boursières, provoquant un retard catastrophique des services administratifs. Pendant six mois, la NYSE a été contrainte de fermer ses portes les mercredis afin de résorber l’arriéré.

Aggravant le problème — il n'existait pas une seule liste officielle indiquant qui possédait quoi.

L'industrie a finalement résolu la crise en passant du suivi physique décentralisé à la tenue centralisée des registres numériques. The Depository Trust Company, créée en 1973, a efficacement « immobilisé » les certificats physiques dans un coffre central, permettant le transfert de propriété par le biais de la comptabilité électronique, un système qui sous-tend encore les marchés financiers mondiaux modernes.

Aujourd'hui, la tokenisation risque de recréer les problèmes liés à la tenue de registres non standardisés. Si les données de propriété sont réparties entre un wrapper de jeton, un véhicule à usage spécial (SPV), le registre interne d'un courtier et la base de données hors chaîne d'un agent de transfert, nous préparons le terrain pour une crise documentaire à l'ère de la blockchain.

Comme je l’ai a déclaré auparavant, un jeton n'est pas une action, mais une action peut être un jeton. La question clé est de savoir si le jeton dans un portefeuille est le registre officiel requis en vertu de l'article 17A de la loi sur les échanges.

Fairmint s’est enregistré en tant qu’agent de transfert en 2023 avec l’idée que la table de capitalisation elle-même devrait être le système de référence, et non une feuille de calcul que le jeton prétend ensuite représenter. Nous émettons, administrons et transférons directement les actions en chaîne. Il s’agit d’une conception fondamentalement différente de l’enveloppement de titres hors chaîne en espérant que les deux registres restent synchronisés.

La proposition de la SEC évite judicieusement de créer une charte distincte de « transfert d'actifs crypto » ou de reléguer les actions tokenisées à un bac à sable réglementaire. L’intégration des registres distribués dans le cadre existant de la Section 17A empêche la formation d’un marché fractionné à deux niveaux où les actions « réelles » évoluent dans un système et les actions « tokenisées » dans un autre.

Pour que cette intégration fonctionne à l’échelle du marché, l’industrie doit s’organiser autour d’une norme commune et ouverte pour les données de propriété. Et pour garantir que ce cadre opère efficacement, la Commission doit prendre en compte trois réalités opérationnelles critiques :

• Distinguer les registres natifs sur le formulaire TA-2 : les questions proposées par la SEC dans le formulaire TA-2 doivent explicitement différencier les registres natifs onchain des modèles tiers enveloppés. Si le reporting traite les deux de manière identique, le marché optimisera pour les wrappers simplement parce qu’ils paraissent familiers.

• Moderniser l’identification des détenteurs : comme l’a souligné la commissaire Hester Peirce, le transfert des titres sur la blockchain soulève des questions pratiques quant à la collecte des données. Exiger des adresses physiques comme champs obligatoires est un proxy dépassé pour l’identité. La SEC devrait permettre aux agents de transfert d’utiliser des identifiants opérationnels modernes — des identifiants cryptographiques, des identités numériques et des portefeuilles — afin de satisfaire aux obligations légales, fiscales et relatives aux détenteurs perdus.

• Reconnaître la conformité programmable (Règles 17ad-30 et 17ad-31) : Les règles proposées exigeant des politiques écrites et une « base raisonnable » pour la suppression des mentions doivent s'adapter à la technologie moderne. Les restrictions préalables à la négociation via des contrats intelligents — conçues, testées et supervisées par un agent de transfert enregistré — ne constituent pas une contournement des obligations de conformité ; elles représentent une méthode automatisée et supérieure pour les appliquer.

Alors que la commission examine ce que signifie le « contrôle » d’un registre distribué, un principe doit rester intact : une blockchain publique peut servir de registre officiel, mais une adresse de portefeuille ne peut pas se substituer à un intermédiaire régulé. L’agent de transfert demeure essentiel pour associer les actifs en chaîne à des propriétaires identifiables et faire respecter la conformité.

C’est le modèle qui mérite d’être défendu. Ce qui ne mérite pas d’être défendu, c’est d’obliger les intermédiaires à reconstituer manuellement un fichier maître issu de l’ère du papier par-dessus une blockchain qui est déjà ce fichier.