Cipher Mining et TeraWulf sont des achats, MARA une vente, alors que Morgan Stanley commence la couverture des mineurs de bitcoin

Morgan Stanley a initié la couverture de trois sociétés cotées en bourse spécialisées dans l'extraction de bitcoin BTC$70 261,65 lundi, en soutenant deux entreprises liées à la location de centres de données tout en adoptant une position plus prudente envers un mineur axé sur l'exposition au bitcoin.

L'analyste Stephen Byrd et son équipe ont débuté la couverture de Cipher Mining (CIFR) et TeraWulf (WULF) avec des recommandations de surperformance et ont fixé des objectifs de cours à 38 $ et 37 $, respectivement. Les actions de CIFR progressent de 12,4 % ce lundi à 16,51 $, tandis que WULF gagne 12,8 % à 16,12 $.

Il a également initié la couverture de Marathon Digital (MARA) avec une note Sous-performance et un objectif de cours de 8 $. Les actions de MARA sont légèrement en hausse lundi à 8,28 $.

L'argument central de Byrd repose sur la considération de certains sites d'extraction de bitcoin moins comme des paris cryptographiques et davantage comme des actifs d'infrastructure. Une fois qu'une société minière a construit un centre de données et signé un bail à long terme avec une contrepartie solide, a-t-il écrit, l'actif est mieux adapté aux investisseurs qui valorisent un flux de trésorerie régulier plutôt qu'aux traders focalisés sur les variations du prix du bitcoin.

« À un niveau macroéconomique, une fois qu'une entreprise de bitcoin dispose d'un centre de données intégré et a conclu un bail à long terme avec une contrepartie solvable, l’environnement naturel des investisseurs de ce centre de données n'est pas parmi les investisseurs en bitcoin, mais parmi les investisseurs en infrastructures », a écrit Byrd, ajoutant que de tels actifs devraient être évalués en fonction de « flux de trésorerie stables et à long terme ».

Pour concrétiser le propos, Byrd a comparé ces installations à des fonds d’investissement immobiliers spécialisés dans les centres de données tels qu’Equinix (EQIX) et Digital Realty (DLR), qu’il a décrits comme « les sociétés comparables les plus proches à considérer lors de l’évaluation des actifs de centres de données développés par des entreprises bitcoin ». Leurs actions se négocient à plus de 20 fois l’EBITDA anticipé, ce qui signifie que les investisseurs sont prêts à payer plus de 20 $ pour chaque dollar de flux de trésorerie d’exploitation annuel attendu, car ces entreprises offrent échelle, diversification et croissance constante.

Byrd ne s'attend pas à ce que les centres de données développés par les entreprises de bitcoin se négocient à des niveaux similaires, « principalement parce que ces REITs de centres de données ont un potentiel de croissance qu'un seul actif DC ne fournit pas ». Néanmoins, il estime qu'il existe une marge pour des valorisations plus élevées que celles actuellement attribuées par le marché.

Cipher est au centre de cette vision. Byrd a décrit les centres de données de l'entreprise comme adaptés à ce qu'il a appelé un « jeu final de FPI ». « Nous utilisons l'expression ‘jeu final de FPI’ pour décrire notre approche d'évaluation parce qu'en fin de compte, ces centres de données sous contrat devraient appartenir à des investisseurs de type FPI qui valorisent de manière appropriée les flux de trésorerie contractuels à long terme et à faible risque, » a-t-il écrit.

Dans un scénario simple, un site Cipher qui passe de l'auto-minage de bitcoins à la location d'espace à un grand client cloud ou informatique pourrait ressembler à une route à péage. Les flux de trésorerie deviennent prévisibles. Le rôle du bitcoin s'estompe.

TeraWulf a adopté un cadre similaire. Byrd a souligné l’historique de la société en matière de signature d’accords avec des centres de données ainsi que l’expérience de la direction dans les infrastructures électriques. « TeraWulf dispose d’un solide historique de signature d’accords avec des clients de centres de données, et l’équipe de direction possède une vaste expérience dans la construction d’un large éventail d’actifs d’infrastructure électrique », a-t-il écrit.

Il s'attend à ce que la société convertisse des sites sans contrats bitcoin-vers-centre de données à une valeur actuelle d'environ 8 $ par watt. Son scénario de base suppose que l'entreprise réussisse à réaliser environ la moitié de sa croissance annuelle prévue des centres de données de 250 mégawatts par an sur la période 2028-2032. Dans un scénario plus optimiste, il suppose que le taux de réussite augmente à 75 %.

Le ton a changé avec Marathon Digital. Byrd a soutenu que la société offre « un potentiel de hausse plus faible, lié aux conversions de bitcoin en centres de données ». Il a cité la stratégie hybride de Marathon, qui combine l’extraction minière avec des ambitions en matière de centres de données plutôt que de réaffecter entièrement les sites, ainsi que son focus sur la maximisation de l’exposition au prix du bitcoin, notamment en émettant des obligations convertibles et en utilisant le produit pour acheter du bitcoin.

L’historique limité de Marathon en matière d’hébergement de centres de données a également pesé sur la perspective. « Pour MARA, l’économie du minage de bitcoin est le principal moteur de la valeur de l’action », a écrit Byrd.

Cette orientation comporte des risques. « Fondamentalement, nous percevons des risques significatifs pour la rentabilité de l'exploitation minière du bitcoin, tant à court qu'à long terme », a ajouté Byrd, en soulignant que « le rendement historique du capital investi (ROIC) dans le secteur de l'exploitation minière du bitcoin a été peu attrayant. »

La couverture intervient alors que les investisseurs débattent pour savoir si les mineurs de bitcoin devraient évoluer pour devenir des propriétaires d’énergie et d’infrastructures informatiques. La réponse de Morgan Stanley est sélective. Là où les baux à long terme et la discipline infrastructurelle s’imposent, Byrd voit de la valeur. Là où le minage reste le cœur de métier, il voit moins de raisons d’espérer des gains exceptionnels.