Crypto pour les conseillers : Les mécanismes de génération de rendement en chaîne

Comment fonctionne la finance décentralisée (DeFi) ? Dans la lettre d'information Crypto for Advisors d'aujourd'hui, Elisabeth Phizackerley et Ilan Solot et de Marex Solutions ont co-écrit cet article sur les mécanismes d'une transaction DeFi utilisant Ethena, Pendle et Aave, et comment ils fonctionnent ensemble pour générer des rendements d'investissement.

Puis, DJ Windle explique les concepts et répond aux questions sur ces investissements dans « Demandez à un Expert. »

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– Sarah Morton

Moteurs de rendement DeFi : Ethena, Pendle, Aave et Hyperliquid

Dans la finance traditionnelle, les conseillers sont habitués à des produits tels que les fonds obligataires, les instruments du marché monétaire ou les notes structurées qui génèrent un rendement en recyclant le capital de manière plus efficace. Dans la finance décentralisée (DeFi), une idée similaire existe — mais entièrement alimentée par des contrats intelligents, explorant la manière dont les marchés financiers peuvent fonctionner sur des infrastructures blockchain. Il n’a pas manqué d’expériences DeFi au cours des six dernières années, depuis le lancement du secteur ; cependant, peu ont fonctionné aussi bien que l’interaction entre Ethena, Pendle et Aave. Ensemble, ces trois protocoles ont construit un cycle auto-renforçant qui canalise plus de 4 milliards de dollars en actifs composables. À mesure que l’écosystème se développe, les interconnexions devraient probablement s’étendre encore davantage, par exemple en intégrant des éléments de Hyperliquid et de sa nouvelle couche 1, HyperEVM. D’abord, quelques définitions :

• Ethena : comme un fonds monétaire générant des rendements à partir des contrats à terme.
• Pendle : comme un desk obligataire divisant ce rendement en portions « fixes » vs. « variables ».
• Aave : comme une banque offrant des prêts garantis par des actifs cryptographiques natifs.
• Hyperliquid : comme toute plateforme crypto pour les contrats à terme et le trading au comptant, mais entièrement sur la blockchain.

La boucle originale USDe PT fonctionne approximativement de la manière suivante : elle commence avec Ethena, qui émet USDe, un dollar synthétique soutenu par une combinaison de stablecoins et de crypto-monnaies. Ethena utilise les dépôts pour mettre en œuvre des stratégies delta-neutres sur des contrats à terme afin de générer un rendement, qui est versé aux participants misés en USDe. Les USDe misés rapportent environ 9 % à la fin du mois d’août.

Pendle prend alors USDe et le décompose en deux parties : les Tokens Principaux (PTs) et les Tokens de Rendement (YTs). Les YTs représentent le flux variable de rendement (et tout point accumulé) provenant de l’actif sous-jacent – USDe dans ce cas. Tandis que les PTs représentent la valeur sous-jacente de USDe, qui est vendue par Pendle à un prix réduit (comme un bon du Trésor) puis rachetée à l’unité à l’échéance.

Ensuite, Aave boucle la boucle en permettant aux investisseurs d’emprunter contre leurs dépôts de PT. Étant donné que les PT ont une structure de rachat prévisible, ils fonctionnent bien comme garantie. Ainsi, les déposants empruntent souvent des USDC (par exemple) et les réinjectent dans Ethena pour frapper de nouveaux USDe, qui circulent à nouveau dans Pendle, renforçant ainsi la boucle.

En résumé, Ethena génère du rendement, Pendle le conditionne, et Aave l’exploite. Cette structure représente désormais la majorité des dépôts d’Ethena sur Aave ainsi que la majeure partie de la valeur totale verrouillée (TVL) de Pendle, en faisant l’un des moteurs de rendement les plus influents sur la blockchain.

Ce volant ne fonctionne pas uniquement parce que les rendements sont attractifs, mais aussi parce que les protocoles partagent une base commune. Les trois sont compatibles EVM, ce qui facilite leur intégration. Chacun est conçu pour être entièrement on-chain et natif de la cryptographie, évitant ainsi toute dépendance aux banques ou aux actifs hors chaîne. De plus, ils opèrent dans le même « quartier » DeFi, avec des bases d’utilisateurs et des pools de liquidités qui se chevauchent, ce qui accélère l’adoption. Ce qui aurait pu rester une expérience de niche est devenu un élément central des stratégies de rendement on-chain.

La question naturelle à présent est de savoir si un quatrième protocole rejoindra le réseau, et Hyperliquid a des arguments solides pour cela. Ethena utilise les perpétuels Hyperliquid dans le cadre de sa stratégie de génération de rendement, et USDe est déjà intégré à la fois dans HyperCore et HyperEVM. Pendle dispose de 300 millions de dollars en TVL liés aux produits HyperEVM, et ses nouveaux marchés de taux de financement Boros sont une correspondance naturelle pour les contrats à terme perpétuels Hyperliquid. La relation d’Aave avec Hyperliquid est plus prudente, mais l’émergence de HyperLend, un fork amical sur HyperEVM, laisse présager une intégration plus profonde à venir. À mesure qu’Hyperliquid se développera, le système pourrait évoluer d’une boucle fermée vers un réseau plus large. La liquidité ne se limiterait plus à circuler au sein de trois protocoles, mais s’écoulerait directement dans les marchés de contrats à terme perpétuels, renforçant l’efficacité du capital et redéfinissant la manière dont les stratégies de rendement on-chain sont construites.

La boucle Ethena-Pendle-Aave montre déjà à quelle vitesse la DeFi peut se développer lorsque les protocoles partagent le même environnement. Hyperliquids pourrait encore pousser ce modèle plus loin.

- Ilan Solot, stratège principal des marchés mondiaux et co-responsable des actifs numériques, Marex Solutions

- Elisabeth Phizackerley, analyste stratégiste macro, Marex Solutions

Demandez à un Expert

Q. Que signifie « composabilité » dans la DeFi ?

A. Dans la finance traditionnelle, les produits existent en silos. Dans la DeFi, la composabilité signifie que les protocoles se connectent entre eux comme des blocs Lego. Ethena génère du rendement, Pendle le conditionne, et Aave prête en s’appuyant dessus, le tout sur la blockchain. Cela accélère la croissance mais implique également que les risques peuvent se propager rapidement.

Q. Que sont les Principal Tokens (PT) et les Yield Tokens (YT) ?

A. Pendle divise un actif en deux parties. Le Principal Token (PT) est comparable à l'achat d'une obligation à prix réduit, à racheter ultérieurement. Le Yield Token (YT) est similaire à un coupon, offrant un flux de revenus. C'est simplement une manière de séparer le principal du rendement sous forme cryptographique.

Q. Qu'est-ce qu'une « stratégie delta-neutre » ?

A. Ethena utilise cela pour maintenir la stabilité de son dollar synthétique. En détenant des cryptomonnaies et en vendant à découvert des contrats à terme simultanément, les gains et les pertes se compensent mutuellement. La configuration reste neutre en dollar tout en générant un rendement similaire aux stratégies de fonds spéculatifs market-neutral, mais sur la blockchain.

- DJ Windle, fondateur et gestionnaire de portefeuille, Windle Wealth

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