La tokenización podría revitalizar el sistema de pensiones en dificultades de Chile

Durante cuatro décadas, Chile ha sido un laboratorio para la reforma previsional. Su reforma de los años 80, basada en la capitalización individual, transformó el ahorro para la jubilación en toda América Latina. Las contribuciones obligatorias, gestionadas de manera privada por las administradoras de fondos de pensiones (AFP), construyeron uno de los mercados de capitales más profundos de la región y convirtieron a Santiago, la capital de Chile, en un centro financiero regional. Los bonos soberanos eran muy demandados, las ofertas públicas iniciales (OPIs) abundantes, y los inversores extranjeros veían a Chile como un modelo de modernidad.

Esa prestigio ha disminuido desde entonces. Las bajas tasas de reemplazo autofinanciadas — una mediana del 17% entre 2015 y 2022 — dejaron a los trabajadores insatisfechos. La desconfianza hacia las AFP, frecuentemente acusadas de cobrar comisiones elevadas por rendimientos mediocres, ha aumentado. Luego llegó la pandemia, cuando el Congreso de Chile autorizó tres retiros extraordinarios. Más de 50 mil millones de dólares se drenaron entre 2020 y 2021 — representando más del 20% de los fondos de pensiones individuales acumulados hasta 2019 y el dieciséis por ciento del PIB de Chile en 2022. Para los hogares, esto fue un salvavidas; para los mercados de capital, una ruptura. La liquidez cayó, la emisión se desaceleró y una reserva de ahorros a largo plazo antes considerada sacrosanta se redujo.

En marzo de 2025, el Congreso aprobó una reforma de pensiones largamente esperada, reemplazando el modelo de “multifondos” por fondos generacionales. Los multifondos permitían a los trabajadores elegir entre carteras con diferentes niveles de riesgo, pero muchos afiliados no estaban adecuadamente preparados, a menudo persiguiendo rendimientos a corto plazo o quedando atrapados en opciones predeterminadas inapropiadas. Los nuevos fondos generacionales aplican la “inversión basada en el ciclo de vida”. Los ahorradores jóvenes se colocan en carteras con alta proporción de acciones, que se desplazan gradualmente hacia bonos a medida que envejecen. Los economistas argumentan que esto reduce los errores y produce resultados más estables. Los reguladores lo ven como sentido común: alinear las carteras con la demografía en lugar de intentar sincronizar el mercado.

La reforma también incluye contribuciones patronales, aumenta la Pensión Garantizada Universal, un beneficio financiado por el Estado para garantizar una pensión mínima a los adultos mayores, independientemente de si contribuyeron de manera constante al sistema privado de AFP. La reforma también fomenta la competencia subastando afiliados a los proveedores con las tarifas más bajas cada dos años en lugar de cada cuatro. Estas medidas deberían aumentar las tasas de reemplazo, presionar a las AFP para reducir costos y mejorar la eficiencia, y distribuir el riesgo de manera más equitativa.

Sin embargo, la reforma sigue siendo cautelosa. Los fondos generacionales hacen que las carteras sean más racionales pero a los ahorradores más pasivos. La transparencia es limitada, el cambio de proveedores engorroso y el compromiso superficial. Ese conservadurismo corre el riesgo de dejar las pensiones de Chile modernas en forma pero analógicas en espíritu. Alrededor del mundo, las finanzas están cambiando rápidamente. Las billeteras digitales, la banca abierta y la tokenización están remodelando la forma en que se recauda e invierte el capital. El modelo chileno, incluso con fondos generacionales, podría estar resolviendo los problemas de ayer con las herramientas de ayer.

La innovación más prometedora radica en la tokenización: representar bonos o acciones en libros digitales. Esto promete liquidaciones más rápidas, costos inferiores y una mayor transparencia sin alterar el activo subyacente. Europa ha lanzado su Régimen Piloto de DLT, y SIX Digital Exchange de Suiza ya emite bonos tokenizados. Chile no se queda cruzado de brazos. En 2023, su Ley de Innovación en Tecnología Financiera creó un marco regulatorio para la finanza abierta y las empresas cripto. Lanzada oficialmente en 2020, la Bolsa de Comercio de Santiago (BCS), el Depósito Central de Valores (DCV) y la empresa de telecomunicaciones GTD impulsaron AUNA Blockchain, el primer consorcio corporativo blockchain de América Latina, para probar bonos y acciones tokenizados. Si se maneja con prudencia, este cambio podría transformar a Chile en un centro regional para la inversión institucional en cripto y hacer iniciativas como ScaleX Santiago Venture, CORFO y Start-Up Chile más dinámicas al canalizar ahorros digitales hacia startups. La tokenización no solo reduciría costos y aceleraría la liquidación, sino que también aumentaría la transparencia, mejoraría la liquidez mediante la propiedad fraccionada y ampliaría el acceso al mercado. Estas características podrían brindar a las pensiones una exposición más segura a la innovación al tiempo que impulsan la infraestructura financiera de Chile hacia una mayor eficiencia e integración global.

Más controvertida es la criptomoneda. ¿Podrían eventualmente incluir los ahorros previsionales de Chile a Bitcoin? Quizás, pero aún no. Para que eso ocurra, la ley debe ser modificada para reconocer explícitamente a los activos digitales como instrumentos elegibles para la inversión de los ahorros previsionales. El Banco Central del país también debe aprobarlos, y los reguladores deben hacer cumplir normas para la custodia, valoración y gestión de riesgos. Incluso entonces, la exposición requeriría cautela. La tenencia directa de monedas chocaría con las normas prudenciales. Como mínimo, la exposición debería ser a través de ETFs regulados o notas cotizadas en bolsa (ETNs), con reconocimiento legal explícito y límites estrictos. Las experimentaciones de otros países con inversiones en criptomonedas muestran los riesgos involucrados. Alemania permite que ciertos vehículos de pensiones inviertan hasta un 20 por ciento en criptomonedas. El KiwiSaver de Nueva Zelanda ha incursionado en cripto mediante ETFs. Algunos fondos públicos de EE.UU. han comprado productos de bitcoin. Pero Ontario Teachers de Canadá y CDPQ de Quebec sufrieron grandes pérdidas en emprendimientos fallidos como FTX y Celsius. La lección: la prudencia debe prevalecer.

Chile podría encontrar un equilibrio mediante una doble vía. Los bonos y acciones tokenizados deberían tratarse como equivalentes a los convencionales si se emiten en mercados regulados. En mi opinión, la exposición a criptomonedas, si se permite, debería realizarse únicamente a través de ETFs o ETNs, inicialmente limitada al 1% para comprender el mercado, pero debería permitirse alcanzar al menos el 25% de la asignación en renta variable. La custodia licenciada, la segregación de activos y el seguro serían obligatorios. Se debería exigir una divulgación completa de la volatilidad y los riesgos a la baja para que los ahorradores sepan lo que está en juego. Una hoja de ruta de este tipo abriría las pensiones a la innovación sin poner en riesgo la estabilidad. Y al incorporar la tokenización en el ahorro tradicional, podría acelerar la digitalización del ecosistema financiero de Chile, estableciendo estándares que bancos, corredores y aseguradoras tendrían que seguir.

Pero las soluciones técnicas por sí solas no pueden reconstruir la confianza. El debate sobre las pensiones en Chile trata tanto de legitimidad como de diseño. Para abordar eso, las reformas podrían ir más allá. Los reembolsos basados en el desempeño podrían vincular las comisiones de las AFP a los resultados, recompensando el rendimiento superior a largo plazo. Las plataformas de “pensiones abiertas” podrían imitar la banca abierta, ofreciendo a los afiliados comparaciones en tiempo real de comisiones y rendimientos. Los entornos de prueba (sandboxes) podrían evaluar acciones de fondos tokenizadas y contratos inteligentes. Permitir que una pequeña fracción de los ahorros sirva como garantía hipotecaria podría aliviar las tensiones entre los trabajadores jóvenes, que se sienten excluidos de los mercados inmobiliarios, y los jubilados que exigen pensiones más altas — suavizando las tensiones intergeneracionales sin comprometer la financiación a largo plazo y manteniendo intactos los objetivos de jubilación. Los afiliados también deberían compartir de manera más directa las ganancias extraordinarias. Una idea sería vincular las ganancias extraordinarias a las cuentas de los trabajadores: cuando los rendimientos superen un índice de referencia, el exceso sería acreditado de vuelta bajo supervisión regulatoria. Esto convertiría a los ahorradores en socios del éxito y mantendría a las AFP responsables del desempeño, no solo de la escala.

Chile merece reconocimiento por avanzar donde sus vecinos en su mayoría titubean. Argentina ha oscilado entre el control estatal y privado. El sistema de Brasil es vasto pero fragmentado. Las reformas de México siguen siendo controvertidas. Sin embargo, Chile continúa adaptándose, aunque con cautela. Pero los riesgos son altos. Si se avanza demasiado despacio, los mercados de capital corren el riesgo de estancarse, privados de ahorros a largo plazo. Si se avanza demasiado rápido, las pensiones podrían verse atrapadas en tormentas criptográficas. El equilibrio entre la prudencia y la innovación es delicado.

Los fondos generacionales harán que las pensiones de Chile luzcan impecables en el papel, alineando las carteras con la demografía y reduciendo errores costosos. Pero sin una innovación más profunda en tecnología, transparencia y participación ciudadana, el sistema podría seguir siendo analógico en esencia. El diseño de las pensiones hoy en día no se trata solo de ajustar las contribuciones o modificar las comisiones. Se trata de aprovechar la tecnología, salvaguardar la confianza y otorgar a los ciudadanos un papel activo en la configuración de su futuro financiero. Si Chile logra ese equilibrio, podría una vez más establecer el estándar regional. Hechas correctamente, las pensiones podrían catalizar la modernización de toda la infraestructura financiera. De lo contrario, Chile podría encontrarse con un sistema moderno en forma pero deteriorado por dentro, destinado a otra reforma y a una nueva crisis de confianza.