Stablecoin getirisi üzerine mücadele aslında stablecoinlerle ilgili değil

Kongre, kripto piyasa yapısı yasasını tartışırken, özellikle tartışmalı bir konu ortaya çıktı: stablecoin’lerin getiri ödemesine izin verilip verilmeyeceği.

Bir yanda, ABD ekonomisinin kredi sisteminin temelini oluşturan tüketici mevduatları üzerindeki geleneksel hakimiyetlerini korumak için mücadele eden bankalar bulunuyor. Diğer yanda ise, kripto endüstrisi oyuncuları, stablecoin sahiplerine getiri veya “ödüller” dağıtmayı hedefliyor.

Yüzeyde, bu kripto ekonomisinin niş bir alanıyla ilgili dar bir soru gibi görünüyor. Aslında, bu soru ABD finans sisteminin özüne iniyor. Getiri sağlayan stablecoinler üzerindeki mücadele aslında stablecoinlerle ilgili değil. Bu, mevduatlar ve bunlardan kimin kazanç sağladığıyla ilgilidir.

On yıllardır, Amerika Birleşik Devletleri'ndeki çoğu tüketici bakiyesi sahipleri için ya çok az ya da hiç getiri sağlamamıştır, ancak bu durum paranın boşta kaldığı anlamına gelmez. Bankalar mevduatları alır ve onları çalıştırır: kredi verme, yatırım yapma ve getiri sağlama. Tüketicilerin karşılığında aldığı şey ise güvenlik, likidite ve kolaylıktır (banka koşu olayları yaşanabilir ancak nadirdir ve FDIC sigorta rejimi tarafından hafifletilir). Bankaların aldığı ise bu bakiyelerden elde edilen ekonomik büyümenin büyük kısmıdır.

Bu model uzun süredir istikrarlıydı. Kaçınılmaz olduğu için değil, tüketicilerin gerçekçi bir alternatifi olmadığı için. Yeni teknoloji ile birlikte, bu durum şimdi değişiyor.

Beklentilerde bir değişim

Mevcut istikrarlı coin getirisi üzerindeki yasama tartışması, insanların paranın nasıl davranmasını beklediğine dair daha derin bir değişimin işaretidir. Biz, bakiyelerin varsayılan olarak getiri elde etmesi beklendiği, gelişmiş yatırımcılara özel bir özellik olarak ayrıcalık tanınmadığı bir dünyaya doğru ilerliyoruz. Getiri, tercih edilen bir seçenek olmaktan ziyade pasif hale geliyor. Ve giderek, tüketiciler kendi sermayelerinin yarattığı getirilere aracılar tarafından yukarıda el konulmasından ziyade, bu getirilerin daha fazlasını elde etmeyi bekliyorlar.

Bu beklenti yerleştiğinde, sadece kripto ile sınırlı kalmak zor olacaktır. Değerin herhangi bir dijital temsiline yayılacaktır: tokenlaştırılmış nakit, tokenlaştırılmış Hazine bonoları, zincir üstü banka mevduatları ve nihayetinde tokenlaştırılmış menkul kıymetler. Soru artık “stablecoinler getiri sağlamalı mı?” olmaktan çıkacak ve daha temel bir noktaya gelecektir: tüketici bakiye neden hiç kazanç sağlamamalıdır?

İşte bu nedenle stablecoin tartışması geleneksel bankacılık için varoluşsal bir hal alıyor. Burada mesele, yeni bir varlığın mevduatlarla rekabet etmesi değil. Asıl mesele, mevduatların varsayılan olarak ekonomik değerinin öncelikle bireyler ve hanehalkı yerine kurumlara aktığı, düşük getirili araçlar olması gerektiği varsayımına meydan okumaktır.

Kredi itirazı ve sınırları

Bankalar ve müttefikleri ciddi bir argümanla karşılık veriyor: Tüketiciler bakiyeleri üzerinden doğrudan getiri elde ederse, mevduatlar bankacılık sisteminden ayrılır ve ekonomi kredi açısından mahrum kalır. Konut kredileri daha pahalı hale gelir. KOBİ kredilendirmesi küçülür. Finansal istikrar zarar görür. Bu endişe ciddiye alınmayı hak ediyor. Tarihsel olarak, bankalar hanehalkı tasarruflarının gerçek ekonomiye krediye dönüştürülmesinde birincil kanal olmuştur.

Sorun, sonucun önermeyi takip etmemesidir. Tüketicilerin getiriyi doğrudan elde etmesine izin vermek, kredi ihtiyacını ortadan kaldırmaz. Kredi finansmanının, fiyatlandırılmasının ve yönetilmesinin şeklini değiştirir. Krediler, esas olarak şeffaf olmayan bilanço dönüşümüne dayanmak yerine, giderek artan şekilde sermaye piyasaları, menkul kıymetleştirilmiş araçlar, havuzlanmış kredi araçları ve diğer açık finansman kanalları aracılığıyla akmaktadır.

Bu deseni daha önce gördük. Para piyasası fonlarının, menkul kıymetleştirmenin ve banka dışı kredi verme faaliyetlerinin büyümesi, kredinin çöküş yaşayacağına dair uyarıları beraberinde getirdi. Böyle bir durum yaşanmadı; sadece yeniden yapılandı.

Şu anda olan şey, başka bir böyle geçiştir. Krediler, mevduatlar artık sessizce tekrar rehypotheke edilmediğinde ortadan kaybolmaz. Riskin ve getirinin daha açık bir şekilde ortaya konduğu, katılımın daha belirgin olduğu ve riski üstlenenlerin ödülün orantılı bir payını aldığı sistemlere taşınır. Bu yeni sistem, daha az kredi anlamına gelmez; kredi yapısının yeniden düzenlenmesi anlamına gelir.

Kurumlardan altyapıya

Bu değişimi dayanıklı kılan şey tek bir ürün değil, varsayılan davranışı değiştiren finansal altyapının ortaya çıkışıdır. Varlıklar programlanabilir hale geldikçe ve bakiyeler daha taşınabilir oldukça, yeni mekanizmalar tüketicilerin belirli kurallar altında getiri elde ederken aynı zamanda kontrolü ellerinde tutmasını sağlar.

Kasalar, otomatik tahsis katmanları, getiri sağlayan sarmalayıcılar ve hâlâ gelişmekte olan diğer finansal taşların yanında bu daha geniş kategorinin bir örneğidir. Bu sistemlerin paylaştığı ortak nokta, uzun süredir şeffaf olmayanı açık hale getirmeleridir: sermayenin nasıl tahsis edildiği, hangi kısıtlamalar altında ve kimin yararına.

Aracılık bu dünyada ortadan kalkmaz. Bunun yerine, kurumlardan altyapıya, takdir yetkisine sahip bilançolardan kurallara dayalı sistemlere ve gizli farklardan şeffaf tahsise doğru kayar.

Bu nedenle, bu değişimi “deregülasyon” olarak nitelendirmek meseleyi yanlış anlamaktır. Sorun aracılığın var olup olmaması değil, kim ve bundan kimlerin fayda sağlaması gerektiği.

Gerçek politika sorusu

Açıkça görülüyor ki, stablecoin getiri tartışması niş bir anlaşmazlık değildir. Bu, mevduatların geleceği hakkında çok daha büyük bir hesaplaşmanın ön izlemesidir. Tüketici bakiyelerinin az kazandığı, aracılarının getirinin çoğunu yakaladığı ve kredi yaratımının büyük ölçüde opak olduğu bir finansal sistemden, bakiyelerin kazanç sağlamasının beklendiği, getirilerin daha doğrudan kullanıcılara aktığı ve altyapının sermayenin nasıl dağıtılacağını giderek daha fazla belirlediği bir sisteme geçiyoruz.

Bu geçiş, düzenlemelerle şekillendirilebilir ve şekillendirilmelidir. Risk, açıklama, tüketici koruması ve finansal istikrar ile ilgili kurallar kesinlikle elzem olmaya devam etmektedir. Ancak stablecoin getiri tartışması, kriptoyla ilgili bir karar olarak değil, mevduatların geleceğine dair bir karar olarak anlaşılmalıdır. Politika yapıcılar, getiriyi kimlerin sunabileceğini kısıtlayarak geleneksel modeli korumaya çalışabilir veya tüketici beklentilerinin paralarının yarattığı değere doğrudan katılım yönünde değiştiğini kabul edebilirler. Birincisi değişimi marjinal olarak yavaşlatabilir. Ancak onu geri çevirmeyecektir.