O Colapso de US$ 20 Bilhões do Mercado Cripto na Sexta-feira: Uma Análise Pós-morte de um Gestor de Portfólio da Bitwise

A liquidação de sexta-feira desencadeou o que o gestor de portfólio da Bitwise Jonathan Man chamado de o pior evento de liquidação na história das criptomoedas, com mais de 20 bilhões de dólares eliminados à medida que a liquidez desapareceu e a desalavancagem forçada se instaurou, em um artigo no X publicado no sábado.

Futuros perpétuos — “perps”, no jargão do trading — são contratos liquidados em dinheiro, sem vencimento, que espelham o mercado à vista por meio de pagamentos de funding, e não por entrega. Lucros e perdas são compensados contra uma margem compartilhada, razão pela qual, em situações de estresse, as plataformas podem precisar realocar rapidamente a exposição para manter os livros equilibrados.

Homem, que é o gestor principal de portfólio do Bitwise Multi-Strategy Alpha Fund, afirmou que o bitcoin caiu 13% do pico ao vale em uma única hora, enquanto as perdas em tokens de menor liquidez foram muito mais acentuadas — ele acrescentou que o ATOM “caiu para praticamente zero” em algumas plataformas antes de se recuperar.

Ele estimou que aproximadamente US$ 65 bilhões em open interest foram eliminados, reajustando o posicionamento para níveis vistos pela última vez em julho. Os números de destaque, argumentou ele, importam menos do que a estrutura subjacente: quando a incerteza dispara, os provedores de liquidez ampliam as cotações ou recuam para gerenciar inventário e capital, as liquidações orgânicas deixam de ser liquidadas a preços de falência e as plataformas recorrem a ferramentas de emergência.

De acordo com Man, as exchanges nessa situação recorreram a válvulas de segurança.

Ele afirmou que o auto-desalavancamento entrou em vigor em alguns locais, fechando forçosamente parte das contraposições lucrativas quando não havia dinheiro suficiente no lado perdedor para pagar os vencedores.

Ele também apontou para os cofres de liquidez que absorvem fluxos em dificuldade — da HyperliquidHLP “teve um dia extremamente lucrativo,” disse ele, comprando com grandes descontos e vendendo durante picos.

O que falhou e o que se manteve

O homem afirmou que os locais centralizados sofreram as descontinuidades mais dramáticas à medida que os livros de ordens se tornaram mais ralos, razão pela qual os tokens de cauda longa caíram mais do que o bitcoin e o ether.

Em contraste, ele afirmou que as liquidações de DeFi foram moderadas por duas razões: os principais protocolos de empréstimo tendem a aceitar garantias de primeira linha, como BTC e ETH, e Aave e Morpho “fixaram rigidamente o preço do USDe em $1,” limitando o risco de cascata.

Embora o USDe tenha permanecido solvente, ele afirmou que a negociação ocorria em torno de $0,65 nas exchanges centralizadas devido à iliquidez — deixando os usuários que o utilizaram como margem nesses locais vulneráveis à liquidação.

Além dos traders direcionais, Man destacou exposições ocultas para fundos de mercado neutro. Ele afirmou que os riscos reais em dias como sexta-feira são operacionais — algoritmos funcionando, exchanges operando, marcações precisas, capacidade de movimentar margem e executar hedge a tempo.

Ele conferiu com vários gerentes que relataram estar bem, mas afirmou que não ficaria surpreso se “algumas equipes de negociação de nível c fossem eliminadas.”

O homem também descreveu uma dispersão incomumente ampla entre os mercados, citando spreads superiores a 300 dólares em alguns momentos entre Binance e Hyperliquid no par ETH-USD.

Os preços se recuperaram de níveis extremamente baixos, disse ele, e os ajustes de posicionamento criaram oportunidades para traders com capital disponível. Man também mencionou que, com o interesse em aberto em forte queda, os mercados entraram no final de semana com uma base mais sólida do que no dia anterior.