Tokenisatie zou het worstelende pensioensysteem van Chili kunnen revitaliseren

Al vier decennia fungeert Chili als een laboratorium voor pensioenhervormingen. De hervorming in de jaren 80, gebaseerd op individuele kapitalisatie, heeft het sparen voor het pensioen in heel Latijns-Amerika getransformeerd. Verplichte bijdragen, privé beheerd door pensioenbeheerders (AFP's), bouwden aan een van de diepste kapitaalmarkten van de regio en maakten van Santiago, de hoofdstad van Chili, een regionaal financieel centrum. Staatsobligaties waren gewild, beursintroducties talrijk en buitenlandse investeerders zagen Chili als een model van moderniteit.

Die prestige is sindsdien vervaagd. Lage zelfgefinancierde vervangingspercentages — een mediaan van 17% tussen 2015 en 2022 — lieten werknemers ontevreden achter. Wantrouwen jegens AFP's, die vaak worden beschuldigd van het in rekening brengen van hoge kosten voor matige rendementen, is gegroeid. Vervolgens kwam de pandemie, waarna het Chileense Congres drie buitengewone opnames autoriseerde. Er werd meer dan $50 miljard opgenomen tussen 2020 en 2021 — wat meer dan 20% vertegenwoordigt van de individuele pensioenfondsen die tegen 2019 waren opgebouwd en zestien procent van het Chileense BBP in 2022. Voor huishoudens was dit een redmiddel; voor de kapitaalmarkten een breuk. De liquiditeit daalde, de uitgifte vertraagde, en een fonds van langetermijnsparen dat ooit als onschendbaar werd beschouwd, krimpte.

In maart 2025 keurde het congres een langverwachte pensioenhervorming goed, waarbij het “multifund”-model werd vervangen door generatiefondsen. Multifunds stelden werknemers in staat te kiezen uit portefeuilles met verschillende risicoprofielen, maar veel deelnemers waren slecht geïnformeerd, jaagden vaak kortetermijnrendementen na of zaten vast in niet-passende standaardopties. De nieuwe generatiefondsen hanteren “leefcyclusbeleggen.” Jonge spaarders worden geplaatst in portefeuilles met een hoog aandeel aandelen, die geleidelijk verschuiven naar obligaties naarmate ze ouder worden. Economen betogen dat dit fouten vermindert en stabielere uitkomsten oplevert. Toezichthouders zien het als gezond verstand: portefeuilles afstemmen op demografie in plaats van op markttiming.

De hervorming voegt ook werkgeversbijdragen toe, versterkt het Universele Gegarandeerde Pensioen, een door de staat gefinancierde uitkering om een minimum pensioen te garanderen aan ouderen, ongeacht of zij consistent hebben bijgedragen aan het private AFP-systeem. De hervorming bevordert ook de concurrentie door elke twee jaar in plaats van elke vier jaar de aangesloten leden via een veiling toe te wijzen aan de aanbieders met de laagste kosten. Deze maatregelen zouden het vervangingspercentage moeten verhogen, druk moeten uitoefenen op AFP’s om kosten te verlagen en efficiëntie te verbeteren, en het risico eerlijker moeten spreiden.

Toch blijft de hervorming voorzichtig. Generationele fondsen maken portefeuilles rationeler, maar spaarders passiever. Transparantie is beperkt, het overstappen naar andere aanbieders is omslachtig, en de betrokkenheid oppervlakkig. Die conservatisme loopt het risico dat de pensioenen van Chili modern zijn in vorm, maar analoog van geest. Wereldwijd verandert de financiële sector snel. Digitale portemonnees, open banking en tokenisatie herdefiniëren de wijze waarop kapitaal wordt opgehaald en geïnvesteerd. Het Chileense model, zelfs met generationele fondsen, lost mogelijk de problemen van gisteren op met de instrumenten van gisteren.

De meest veelbelovende innovatie ligt in tokenisatie: het vertegenwoordigen van obligaties of aandelen op digitale registers. Dit belooft snellere afwikkeling, lagere kosten en meer transparantie zonder het onderliggende actief te wijzigen. Europa heeft zijn DLT Pilot Regime gelanceerd, en de Zwitserse SIX Digital Exchange geeft al getokeniseerde obligaties uit. Chili zit niet stil. In 2023 heeft de Wet op Financiële Technologie-innovatie een gereguleerd kader gecreëerd voor open finance en cryptobedrijven. Officieel gelanceerd in 2020, hebben de Santiago Stock Exchange (BCS), het Central Securities Depository (DCV) en de telecomoperator GTD AUNA Blockchain opgericht, het eerste bedrijfsblockchainconsortium van Latijns-Amerika, om getokeniseerde obligaties en aandelen te testen. Indien voorzichtig beheerd, kan deze verschuiving Chili transformeren tot een regionale hub voor institutionele crypto-investeringen en initiatieven zoals ScaleX Santiago Venture, CORFO en Start-Up Chile dynamischer maken door digitale besparingen naar startups te kanaliseren. Tokenisatie zou niet alleen kosten verlagen en afwikkeling versnellen, maar ook transparantie verhogen, liquiditeit verbeteren via fractioneel eigendom en de markttoegang uitbreiden. Deze kenmerken kunnen pensioenfondsen veiliger blootstelling aan innovatie bieden, terwijl ze de financiële infrastructuur van Chili naar grotere efficiëntie en wereldwijde integratie sturen.

Meer controversieel is crypto. Zou het pensioenspaargeld in Chili uiteindelijk Bitcoin kunnen omvatten? Misschien, maar nog niet. Hiervoor moet de wet worden gewijzigd om digitale activa uitdrukkelijk te erkennen als toegestane instrumenten voor de belegging van pensioenspaargelden. Ook moet de Centrale Bank van het land deze goedkeuren, en moeten toezichthouders normen afdwingen voor bewaring, waardering en risico. Zelfs dan vergt blootstelling voorzichtigheid. Directe munthoudingen zouden botsen met prudentiële regels. Minimaal zou blootstelling via gereguleerde ETF's of exchange-traded notes (ETN's) moeten plaatsvinden, met expliciete juridische erkenning en strikte limieten. De experimenten van andere landen met crypto-investeringen tonen de risico's aan. Duitsland laat bepaalde pensioenvehikels tot 20 procent in crypto beleggen. Nieuw-Zeeland's KiwiSaver heeft geëxperimenteerd met crypto via ETF's. Sommige Amerikaanse publieke fondsen hebben bitcoinproducten gekocht. Maar Ontario Teachers in Canada en Quebec's CDPQ hebben zwaar verloren in mislukte ondernemingen zoals FTX en Celsius. De les: voorzichtigheid moet prevaleren.

Chili zou een balans kunnen vinden met een dubbele aanpak. Getokeniseerde obligaties en aandelen moeten worden behandeld als gelijkwaardig aan conventionele instrumenten indien uitgegeven op gereguleerde platforms. Naar mijn mening zou blootstelling aan crypto, indien toegestaan, alleen via ETF's of ETN's moeten plaatsvinden, aanvankelijk begrensd op 1% om de markt te begrijpen, maar mag dit ten minste 25% van de aandelenallocatie bereiken. Gelicentieerd bewaarnemerschap, segregatie van activa en verzekering zouden verplicht moeten zijn. Volledige openbaarmaking van volatiliteit en neerwaartse risico’s moet vereist zijn zodat spaarders weten wat er op het spel staat. Een dergelijke routekaart zou pensioenen openstellen voor innovatie zonder de stabiliteit in gevaar te brengen. En door tokenisatie te integreren in mainstream sparen, kan het de digitalisering van het financiële diensten ecosysteem van Chili versnellen, waarbij normen worden gesteld die banken, makelaars en verzekeraars zouden moeten volgen.

Maar technische oplossingen alleen kunnen het vertrouwen niet herstellen. De pensioendiscussie in Chili gaat net zozeer over legitimiteit als over ontwerp. Om dat aan te pakken, zouden hervormingen verder kunnen gaan. Prestatiegebonden kortingen zouden AFP-kosten kunnen koppelen aan resultaten, waarbij langetermijnoverprestaties worden beloond. “Open pensioenen”-platforms zouden open banking kunnen spiegelen en affiliates realtime vergelijkingen van kosten en rendementen kunnen bieden. Sandboxen zouden getokeniseerde fondsdeelnemingen en slimme contracten kunnen testen. Het toestaan dat een klein deel van het spaargeld dient als onderpand voor hypotheken, zou de spanningen tussen jongere werknemers, die zich buitengesloten voelen van de woningmarkt, en gepensioneerden die hogere pensioenen eisen, kunnen verzachten — waardoor intergenerationele spanningen worden verminderd zonder de langetermijnfinanciering te ondermijnen, terwijl de pensioenuitkeringen intact blijven. Affiliates zouden ook directer moeten meeprofiteren van stijgende opbrengsten. Eén idee is om buitengewone winsten te koppelen aan de rekeningen van werknemers: wanneer rendementen een benchmark overtreffen, wordt het overschot onder toezicht van de toezichthouder teruggeboekt. Dit zou spaarders partners maken in succes en AFP's verantwoordelijk houden voor prestaties, niet alleen voor schaal.

Chili verdient krediet voor het zetten van stappen waar zijn buren vooral treuzelen. Argentinië heeft geslingerd tussen staats- en privébeheer. Het systeem van Brazilië is omvangrijk maar gefragmenteerd. Mexico’s hervormingen blijven betwist. Chili blijft zich echter aanpassen, zij het voorzichtig. Maar de inzet is hoog. Te traag handelen, en de kapitaalmarkten lopen het risico te stagneren, verstoken van langetermijnsparen. Te snel handelen, en pensioenen kunnen verstrikt raken in cryptostormen. De balans tussen voorzichtigheid en innovatie is delicaat.

Generatiefondsen zullen de pensioenen van Chili op papier gestroomlijnd doen lijken, door portefeuilles af te stemmen op demografie en kostbare fouten te verminderen. Maar zonder diepere innovatie in technologie, transparantie en burgerbetrokkenheid, kan het systeem van binnenuit analoog blijven. Pensioenontwerp draait tegenwoordig niet alleen om het aanpassen van bijdragen of het bijstellen van commissies. Het gaat over het benutten van technologie, het waarborgen van vertrouwen en het geven van burgers een actieve rol in het vormgeven van hun financiële toekomst. Als Chili die balans weet te vinden, kan het opnieuw de regionale norm zetten. Correct uitgevoerd, kunnen pensioenen de modernisering van de gehele financiële infrastructuur stimuleren. Zo niet, dan kan Chili zich geconfronteerd zien met een systeem dat modern oogt, maar vanbinnen haperend is, en gedoemd is tot weer een hervorming en een nieuwe vertrouwenscrisis.