Perché il mercato è crollato il 10 ottobre e perché sta facendo fatica a rimbalzare

Per settimane, il settore delle criptovalute ha dato l'impressione di essere in crisi.

Abbiamo assistito al più grande evento di liquidazione nella storia del mercato il 10 ottobre. Bitcoin è crollato drasticamente. ETH e altcoin sono caduti ancora più duramente. Da allora, ogni “rimbalzo” si è spento immediatamente al contatto.

Tutti hanno incolpato i dazi al 100% della Cina imposti dal Presidente degli Stati Uniti Donald Trump, la macroeconomia o l’eccessivo indebitamento. Tutte sono spiegazioni valide per il crollo del mercato — ma non riescono a spiegare perché il mercato sia rimasto perpetuamente depresso nelle settimane successive.

Il pezzo mancante sembra essere un documento riservato pubblicato proprio lo stesso giorno da MSCI, il secondo più grande fornitore di indici al mondo. Esso prende di mira direttamente le strutture che hanno alimentato questo ciclo: le società Digital Asset Treasury (DAT) come Strategy di Michael Saylor (Nasdaq: MSTR) e altre.

In termini semplici, il 10 ottobre non è stato solo il "giorno delle tariffe". È stato anche il giorno in cui il mercato ha scoperto che uno dei suoi più grandi gruppi di acquirenti marginali potrebbe essere strutturalmente danneggiato all'inizio del 2026.

Cosa sono i DAT e perché sono importanti?

I DAT sono società quotate in borsa il cui core business consiste nel detenere bitcoin o altri asset digitali nel proprio bilancio: si pensi a veicoli in stile Strategy che raccolgono capitale azionario o debitorio nei mercati tradizionali, utilizzano questo capitale per acquistare BTC o altri token come Ether, offrendo così agli investitori un proxy di asset digitale a leva, quotato pubblicamente.

Sin dalla comparsa del primo DAT nel 2020, con quella che all’epoca era definita come la prima acquisizione di MicroStrategy di 21.454 bitcoin nell’agosto di quell’anno, i DAT sono diventati uno dei due principali acquirenti strutturali di asset digitali in questo ciclo. Questi acquirenti si dividono in due categorie: ETF BTC spot (o altri asset digitali) e veicoli passivi correlati, e DAT che emettono ripetutamente azioni o convertibili, o utilizzano altre forme di finanziamento, per acquisire ulteriori asset digitali.

Fondamentalmente, i DAT hanno beneficiato del gioco dell'inclusione negli indici attraverso una catena di eventi auto-rinforzante. Man mano che un DAT cresce abbastanza da diventare significativo, viene automaticamente incluso negli MSCI e in altri principali benchmark, costringendo i fondi passivi indicizzati ad acquistare le azioni del DAT per replicare la composizione dell'indice. Questa domanda guidata dagli indici genera una pressione d'acquisto aggiuntiva sulle azioni, spingendo verso l'alto il prezzo e la capitalizzazione di mercato.

La maggiore capitalizzazione di mercato generata da questo acquisto passivo migliora anche la liquidità e la legittimità percepita, conferendo al DAT una maggiore capacità di raccogliere ulteriori capitali (tramite offerte di azioni, strumenti convertibili o altri finanziamenti) e di utilizzare i proventi per acquistare ulteriori asset digitali, ampliando ulteriormente le sue partecipazioni e la sua capitalizzazione di mercato. A sua volta, l’aumentata capitalizzazione di mercato del DAT si traduce in un peso maggiore nell’indice, che attira ancora più flussi passivi.

Il risultato è un potente effetto volano: l'inclusione negli indici genera afflussi passivi, che aumentano la capitalizzazione di mercato e il peso nell'indice, ampliando poi la capacità di raccolta fondi e gli acquisti di asset digitali, alimentando ulteriormente la domanda di indice. Aziende come Strategy stanno sfruttando questo meccanismo.

Tuttavia, MSCI ha segnalato il mese scorso che potrebbe effettivamente «tagliare la potenza» di questo volano riconsiderando il modo in cui tali DAT vengono trattati nei loro indici.

Cosa ha annunciato MSCI il 10 ottobre

Il 10 ottobre 2025, MSCI ha pubblicato una consultazione intitolata “Digital Asset Treasury Companies,” proponendo che le società il cui principale business è il possesso di bitcoin o altri asset digitali vengano riclassificate come veicoli simili a fondi anziché come società operative. Secondo la proposta, se le partecipazioni in asset digitali di un’azienda rappresentano il 50% o più del totale degli asset, essa potrebbe essere esclusa dagli
indici azionari principali di MSCI.

La consultazione rimarrà aperta fino al 31 dicembre 2025, con una decisione finale prevista per il 15 gennaio 2026, e eventuali esclusioni risultanti saranno implementate come parte della revisione dell’indice di febbraio 2026.

Gli analisti hanno condotto le valutazioni. JPMorgan, ad esempio, ha stimato che la rimozione di un DAT di punta dagli indici MSCI potrebbe innescare deflussi passivi forzati per circa 2,8 miliardi di dollari, salendo fino a 8,8 miliardi di dollari se altri importanti fornitori di indici adottassero esclusioni simili.

Questo rappresenta più di un semplice rischio di titolo passeggero per le criptovalute. Se MSCI e i suoi pari procederanno, gli index tracker, i fondi pensione e altri veicoli passivi saranno costretti a vendere tali azioni, non perché non gradiscano bitcoin, ma perché i loro mandati e regolamenti lo richiedono. Guardando avanti, i DAT non qualificano per l'inclusione in indici passivi, proprio come i fondi e gli ETF non sono eleggibili come componenti degli indici.

Il punto critico del 10 ottobre

Se seguiamo la sequenza temporale, la successione degli eventi intorno al 10 ottobre appare così:

1. Shock macroeconomico: Il 10 ottobre, Trump ha annunciato tariffe del 100% su tutte le importazioni dalla Cina, insieme a nuovi controlli alle esportazioni su software critici. Gli asset a rischio globali sono crollati e le azioni tecnologiche hanno subito la loro più grande perdita giornaliera da aprile.

2. Cascata di liquidazioni crypto: Il settore crypto, già fortemente levereggiato, è stato il successivo a subire il colpo. BTC ed ETH hanno subito un netto sell-off, con oltre 19 miliardi di dollari in posizioni crypto a leva liquidate in un arco di 24-48 ore, segnando la più grande cancellazione di valore mai registrata dal mercato. In tale processo, la capitalizzazione totale del mercato crypto ha perso centinaia di miliardi di dollari quasi da un giorno all'altro.
3. Quieto colpo strutturale: Nello stesso giorno, MSCI ha silenziosamente pubblicato la sua consultazione DAT. I dazi e la leva finanziaria spiegano la violenza del crollo iniziale; il documento MSCI aiuta a comprendere perché il mercato abbia faticato a mettere a segno una ripresa significativa da allora.

Perché la mossa di MSCI colpisce il cuore di questo ciclo

I DAT non sono semplicemente “un altro titolo narrativo nel mondo crypto” — rappresentano un ponte tra il capitale TradFi e gli asset digitali. I fondi passivi, i capitali pensionistici e gli allocatori “index-only” spesso non possono acquistare direttamente bitcoin e altre criptovalute, ma possono detenere un indice che, a sua volta, possiede un ampio DAT. Quel DAT può quindi sfruttare il valore del suo patrimonio netto, tramite l’emissione di nuove azioni o debito, per acquistare
più bitcoin, trasformando efficacemente il capitale azionario tradizionale in una domanda incrementale di BTC.

Se MSCI esclude i DAT dagli indici, ciò può portare ai seguenti impatti chiave per i mercati dei capitali e delle criptovalute:

1. Vendite forzate: miliardi di dollari in denaro passivo devono liquidare queste azioni intorno al ribilanciamento di febbraio 2026.
2. Nessun nuovo afflusso passivo: i DAT perdono una ragione importante per esistere poiché la capacità di sfruttare l'inclusione negli indici per raggiungere scale sempre maggiori si deteriora.
3. Offerta strutturale più debole per BTC: con i DAT vincolati, uno dei principali acquirenti con leva del bitcoin sottostante è compromesso.

Gli investitori istituzionali nei mercati devono aver previsto questo scenario, e il sentimento e il comportamento del mercato dopo l'evento del 10 ottobre sono cambiati di conseguenza: ogni calo viene ora valutato alla luce di un sovraccarico futuro noto. Perché andare a tutto lungo su un asset in cui uno dei vostri più grandi gruppi di acquirenti marginali potrebbe essere costretto a vendere tra pochi mesi?

Sebbene questo potrebbe non aver causato il crollo iniziale, ha sicuramente cambiato l’appetito del mercato nell’acquistare durante il calo.

Perché il mercato non riesce a trovare un rimbalzo significativo

Dalla crisi, tre forze si sono allineate per mantenere il mercato sotto pressione.

In primo luogo, l’ovvio: i venti contrari macroeconomici. Le paure legate all’aumento dei tassi, il rinnovato rischio di guerra commerciale e un tono generale di avversione al rischio hanno mantenuto cauti gli allocatori TradFi, rendendoli riluttanti ad assumere rischi. In secondo luogo, gli acquirenti sono esausti. Gli investitori retail sono stati pesantemente colpiti dalla liquidazione di ottobre e sono stati lenti a rientrare, mentre i flussi degli ETF si sono raffreddati, con settimane multiple di deflussi che hanno sostituito gli incessanti afflussi che avevano caratterizzato la fase precedente del ciclo. In terzo luogo, l’incertezza riguardo alla DAT è elevata. Quasi ogni rapporto di analisti segnala ora la decisione di MSCI del 15 gennaio come un rischio cruciale per bitcoin e altre azioni del patrimonio digitale, e la prospettiva di deflussi passivi potenziali tra 2,8 e 8,8 miliardi di dollari incombe sul settore come una nube.

Quindi abbiamo un mercato in cui i venditori sono motivati, coprono posizioni, riducono i rischi e realizzano perdite fiscali; mentre i nuovi acquirenti strutturali sono esitanti, in attesa di chiarezza su indici, tariffe e politica della Fed; e i vecchi acquirenti strutturali, i DAT, sono sotto minaccia. Il risultato è un mercato che produce picchi intraday marcati seguiti da una parete di offerta, senza una tendenza sostenuta al rialzo.

Potrebbero emergere due possibili scenari

La vicenda converge ora al 15 gennaio 2026, giorno della decisione di MSCI, da cui emergono due linee principali.

In uno scenario negativo, i DAT vengono classificati come “fondi” ed esclusi dai principali indici, provocando vendite anticipate in vista della revisione di febbraio, mentre gestori attivi e arbitraggi anticipano i flussi passivi, si verifica la vendita forzata delle azioni DAT durante il ribilanciamento degli ETF sugli indici e si evidenzia probabilmente un impatto negativo su bitcoin e sul sentimento più ampio degli asset digitali, poiché uno dei loro principali punti di accesso TradFi viene indebolito strutturalmente.

Sebbene ciò potrebbe non innescare automaticamente un mercato orso pluriennale, potrebbe eliminare alcuni dei leve più semplici per sostenere i prezzi degli asset digitali attraverso strutture azionarie quotate, lasciando nel breve termine un mercato più fragile, guidato dal mercato spot e dai derivati.

In uno scenario positivo o più contenuto, MSCI potrebbe decidere di non escludere i DAT o adottare un quadro più sfumato che li mantenga negli indici principali. In tale scenario, la pressione si dissolve, i DAT recuperano il loro ruolo di veicoli scalabili per l'esposizione a BTC, e la narrazione può passare da “esilio dall'indice” a “adozione guidata dall'indice”; combinato con un miglioramento delle condizioni macro o dei flussi ETF, questa configurazione potrebbe alimentare un potente rally di sollievo.

In ogni caso, MSCI ha trasformato quella che un tempo era una questione di microstruttura di nicchia in un evento macro per l'intero complesso delle criptovalute.

Cosa dovrebbero trarre gli investitori crypto da questo

Per gli investitori in criptovalute, emergono alcune lezioni importanti. Il crollo del 10 ottobre non è stato semplicemente un “fenomeno crypto”; è stato parte di uno shock macroeconomico più ampio innescato da notizie sulle tariffe e poi amplificato dalla leva finanziaria. Nello stesso giorno, MSCI ha silenziosamente modificato l’equazione strutturale per uno dei gruppi di acquirenti più grandi nel settore crypto e, sebbene tale cambiamento non emerga nei grafici on-chain, riveste un’enorme importanza per i flussi di capitale.

Da ora fino a metà gennaio, ogni calo e ogni rialzo delle azioni DAT e dello stesso BTC si svolgeranno all'ombra della decisione di MSCI. Soprattutto, la crypto non vive in un vuoto: le regole degli indici, la politica tariffaria e i flussi degli ETF, quei dettagli apparentemente noiosi della TradFi, possono improvvisamente diventare la trama principale.

La conclusione e il futuro di DAT e DAC

Il crollo del 10 ottobre è stato il momento in cui il mercato ha realizzato due cose contemporaneamente: prima, che gli eventi macro possono ancora devastare le criptovalute e che dazi e shock politici contano davvero; e seconda, che la struttura attuale del mercato è più fragile di quanto molti avessero ipotizzato, perché se il sistema degli indici si rivolge contro i DAT, uno dei motori principali di questo ciclo si blocca, il che spiega perché non abbiamo visto una ripresa a forma di V netta. L’evento di liquidazione è finito; la questione strutturale no.

Se la decisione di MSCI di gennaio sarà negativa, è prevedibile una maggiore turbolenza mentre il mercato prezza vendite forzate e un volano DAT più debole. Se sarà positiva, l’incertezza si dissolverà e la narrativa rialzista riceverà con ogni probabilità una nuova iniezione di slancio.

Tuttavia, anche nel peggiore dei casi, questo non comprometterebbe il modello DAT. Si tratterebbe semplicemente di riorganizzare gli incentivi e creare una nuova categoria di DAT. Invece di inseguire l'inclusione nell'indice e la scala di bilancio tramite leva finanziaria e ingegneria finanziaria, i DAT dovrebbero concentrarsi sulla generazione di un valore reale e incrementale per l'ecosistema degli asset sottostanti, e sulla cattura di una quota di tale valore per i propri azionisti. I veicoli quotati potrebbero utilizzare il loro accesso al capitale pubblico per
costruire prodotti e servizi che risolvono problemi genuini, mettere a frutto gli asset digitali in loro possesso e supportare la crescita più ampia dell'ecosistema. Un analogo storico approssimativo è il modo in cui Consensys operava intorno a Ethereum nei suoi primi giorni. Con questo approccio, la narrazione evolverebbe da Digital Asset Treasuries a Digital Asset Companies (DACs).

In ogni caso, il 10 ottobre non è stato un crollo casuale. È stato il giorno in cui il mercato ha scoperto che la macchina del “numero che sale” stessa potrebbe essere sotto revisione, e un segnale che sono in arrivo cambiamenti fondamentali nel modo in cui l’industria crypto opera e converge con la TradFi.