Cipher Mining dan TeraWulf adalah pilihan beli, MARA adalah pilihan jual, saat Morgan Stanley memulai cakupan penambang bitcoin

Morgan Stanley memulai liputan terhadap tiga perusahaan penambangan bitcoin BTC$69.870,76 yang diperdagangkan secara publik pada hari Senin, mendukung dua perusahaan yang terkait dengan penyewaan pusat data sembari mengambil sikap yang lebih hati-hati terhadap penambang yang berfokus pada eksposur bitcoin.

Analis Stephen Byrd dan timnya memulai cakupan saham Cipher Mining (CIFR) dan TeraWulf (WULF) dengan peringkat Overweight serta menetapkan target harga masing-masing sebesar $38 dan $37. Saham CIFR naik 12,4% pada hari Senin menjadi $16,51, sementara WULF melonjak 12,8% menjadi $16,12.

Dia juga memulai cakupan Marathon Digital (MARA) dengan peringkat Underweight dan target $8. Saham MARA sedikit lebih tinggi pada hari Senin di $8,28.

Argumen utama Byrd berfokus pada pandangan bahwa beberapa lokasi penambangan bitcoin lebih tepat dilihat bukan sebagai taruhan kripto, melainkan sebagai aset infrastruktur. Setelah sebuah perusahaan penambangan membangun pusat data dan menandatangani kontrak sewa jangka panjang dengan pihak lawan yang kuat, tulisnya, aset tersebut lebih cocok untuk investor yang menghargai arus kas stabil daripada bagi pedagang yang terfokus pada fluktuasi harga bitcoin.

“Pada tingkat makro, setelah sebuah perusahaan bitcoin memiliki pusat data bawaan dan telah menandatangani sewa jangka panjang dengan pihak lawan yang memiliki kredibilitas, habitat investor alami dari pusat data tersebut bukan di antara para investor bitcoin, melainkan di antara para investor infrastruktur,” tulis Byrd, menambahkan bahwa aset semacam itu seharusnya dinilai berdasarkan “arus kas jangka panjang yang stabil.”

Untuk memperjelas maksudnya, Byrd membandingkan fasilitas-fasilitas ini dengan real estate investment trusts pusat data seperti Equinix (EQIX) dan Digital Realty (DLR), yang ia gambarkan sebagai “perusahaan yang paling sebanding untuk dipertimbangkan saat menilai aset DC yang dikembangkan oleh perusahaan bitcoin.” Saham mereka diperdagangkan pada lebih dari 20 kali EBITDA ke depan, yang berarti investor bersedia membayar lebih dari $20 untuk setiap $1 dari perkiraan arus kas operasi tahunan karena perusahaan-perusahaan tersebut menawarkan skala, diversifikasi, dan pertumbuhan yang stabil.

Byrd tidak mengharapkan pusat data yang dikembangkan oleh perusahaan bitcoin untuk diperdagangkan pada level yang serupa, “terutama karena REIT pusat data ini memiliki potensi pertumbuhan yang tidak dimiliki oleh aset pusat data tunggal.” Namun, ia melihat ruang untuk valuasi yang lebih tinggi daripada yang saat ini diberikan oleh pasar.

Cipher berada di pusat pandangan tersebut. Byrd menggambarkan pusat data perusahaan sebagai cocok untuk apa yang dia sebut sebagai “tujuan akhir REIT.” “Kami menggunakan istilah ‘tujuan akhir REIT’ untuk menggambarkan pendekatan penilaian kami karena, pada akhirnya, pusat data yang dikontrakkan ini seharusnya dimiliki oleh investor seperti REIT yang menghargai arus kas kontrak jangka panjang dan berisiko rendah dengan tepat,” tulisnya.

Dalam skenario sederhana, sebuah situs Cipher yang beralih dari menambang bitcoin sendiri menjadi menyewakan ruang kepada pelanggan cloud atau komputasi besar dapat menyerupai jalan tol. Arus kas menjadi lebih dapat diprediksi. Peran bitcoin memudar.

TeraWulf memperoleh kerangka kerja yang serupa. Byrd menunjuk pada sejarah perusahaan dalam menandatangani perjanjian pusat data dan latar belakang manajemen dalam infrastruktur tenaga listrik. “TeraWulf memiliki rekam jejak yang kuat dalam menandatangani perjanjian dengan pelanggan pusat data, dan tim manajemen memiliki pengalaman luas dalam membangun berbagai aset infrastruktur tenaga listrik,” tulisnya.

Dia memperkirakan perusahaan akan mengonversi situs tanpa kontrak bitcoin-ke-data center dengan nilai sekarang sekitar $8 per watt. Kasus dasar yang dia anggap adalah perusahaan berhasil dalam sekitar setengah dari pertumbuhan pusat data tahunan yang direncanakan sebesar 250 megawatt per tahun selama 2028-2032. Dalam skenario yang lebih optimis, dia mengasumsikan tingkat keberhasilan meningkat menjadi 75%.

Nada berubah dengan Marathon Digital. Byrd berpendapat bahwa perusahaan menawarkan “potensi kenaikan yang lebih rendah yang didorong oleh konversi bitcoin-ke-DC.” Ia menyebutkan strategi hibrida Marathon, yang menggabungkan penambangan dengan ambisi pusat data daripada sepenuhnya mengalihfungsikan situs, serta fokusnya pada memaksimalkan eksposur terhadap harga bitcoin, termasuk menerbitkan surat utang konversibel dan menggunakan hasilnya untuk membeli bitcoin.

Sejarah terbatas Marathon dalam mengelola pusat data juga memengaruhi pandangan tersebut. “Bagi MARA, ekonomi penambangan bitcoin merupakan faktor utama yang menentukan nilai saham,” tulis Byrd.

Fokus tersebut membawa risiko. “Secara fundamental, kami melihat risiko signifikan terhadap profitabilitas penambangan bitcoin, baik dalam jangka pendek maupun jangka panjang,” tambah Byrd, dengan mencatat bahwa “ROIC historis dari bisnis penambangan bitcoin tidak menarik.”

Liputan ini muncul di tengah perdebatan para investor apakah para penambang bitcoin sebaiknya berkembang menjadi pemilik lahan energi dan komputasi. Jawaban dari Morgan Stanley bersifat selektif. Di mana kontrak sewa jangka panjang dan disiplin infrastruktur diterapkan, Byrd melihat adanya nilai. Di mana penambangan tetap menjadi bisnis inti, ia melihat lebih sedikit alasan untuk mengharapkan keuntungan yang berlebihan.