Proč se na kryptoměnovém trhu během víkendu vypařilo 250 miliard USD?

Kryptoměnové trhy o víkendu odepsaly zhruba 250 miliard dolarů na celkové kapitalizaci. Přirozená reakce internetu? „Bitcoin je rozbitý. Cyklus skončil. Hotovo.“ Jenže přesně tenhle příběh označuje Raoul Pal, zakladatel a CEO Global Macro Investor, za hloupě pohodlnou zkratku.

Podle něj nejde o žádnou krypto-specifickou poruchu, ale o prostý fakt, že americkému finančnímu systému dočasně chybí likvidita. A když likvidita chybí, trpí nejdřív to, co je nejcitlivější na finanční podmínky: dlouhodobá očekávání a aktiva s vysokou volatilitou.

Šokující (a zároveň analyticky důležité) je, že stejný pohyb nevidíme jen v kryptoměnách. Pal připomíná, že v tandemu padají i akcie typu Software as a Service — tedy segment, který by na první pohled neměl mít s bitcoinem nic společného.

A právě to je jeho hlavní argument proti tezi „krypto je mrtvé“: pokud by byl problém skutečně pouze v kryptoměnách, proč by současně krvácely i SaaS tituly? Pal to shrnuje ostře: narativ „crypto is broken“ nedává smysl, když se vedle toho sype i druhá, úplně jiná část trhu.

Proč bitcoin kopíruje SaaS: „long-duration“ aktiva reagují na stejné páky

Podle Pala mají bitcoin i SaaS akcie jednu společnou vlastnost: jsou to „long-duration assets“ — aktiva, jejichž hodnota je do velké míry postavená na budoucích očekáváních (adopce, cash flow, růst). A právě taková aktiva bývají extrémně citlivá na dvě proměnné: likviditu a úrokové sazby.

Jakmile se finanční podmínky utahují a peníze v systému jsou „dražší“, trh začne rychle přeceňovat budoucnost do přítomnosti. To se navenek projeví banálně: prodává se to, co je nejvíc „o budoucnu“.

Proto Pal upozorňuje, že se teď recykluje stejný typ scénáře ve dvou světech zároveň: u krypta se říká „crypto is dead“, u softwaru se zase objevuje zkratka, že „AI nahradí software firmy“.

Dvě odlišné třídy aktiv, podobná panika, podobné časování. Z jeho pohledu to není náhoda: když se dvě různé věci hýbou vedle sebe, často to ukazuje na jeden společný důvod — makro likviditu — nikoliv na specifický problém v jednom sektoru.

„Zlato vysálo poslední kapku“: když není likvidita pro všechny, nejrizikovější dostane ránu

Palova nejvýraznější teze je skoro nepříjemně prostá: rally na zlatě vysála z trhu všechnu likviditu, která by jinak tekla do rizikovějších aktiv, jako je bitcoin a SaaS. „Nebyla dostatečná likvidita, aby uživila všechny tyhle trhy, takže nejrizikovější byl zasažen,“ je pointa jeho vysvětlení (v duchu jeho výroku, že zlato „sucked all marginal liquidity out of the system“).

Tahle myšlenka je důležitá i psychologicky: lidé často čekají, že když „roste zlato“, je to jen dobrá zpráva pro „hedge“. Jenže v prostředí omezené likvidity může být zlato zároveň konkurentem o kapitál. Ne v teoretickém smyslu, ale v čistě praktickém: peníze nejsou nekonečné a portfolia mají limity.

Pokud do „bezpečnějšího“ aktiva proudí kapitál, někde jinde ten kapitál chybí. A trhy, které potřebují víc likvidity k udržení růstu (protože jsou volatilnější), to pocítí jako první.

Dvě shutdown epizody a problém v tocích: co znamená, že USA mají problém s likviditou

Pal zároveň poukazuje na to, že dočasný odliv likvidity zhoršily dvě epizody government shutdownu a obecně problémy v tocích peněz — tedy technické a institucionální mechanismy, jak v systému proudí hotovost. Zmiňuje i to, že tzv. Reverse Repo odliv likvidity byl v podstatě dokončen v roce 2024. Fed provozuje Reverse Repo Facility jako nástroj, kde banky a fondy peněžního trhu „parkují“ hotovost přes noc.

Dřív to podle Pala fungovalo tak, že když americké ministerstvo financí obnovovalo svůj hotovostní účet (TGA), negativní dopad na likviditu se částečně kompenzoval tím, že se současně „vypouštěla“ hotovost z RRP. Jenže teď má být problém v tom, že RRP je vyčerpané — a když není z čeho „uvolňovat“, každé znovu naplnění TGA se stává čistým odtokem likvidity. Pro trhy je to zásadní detail: najednou mizí tlumič, který dřív nárazy vyhlazoval.

Závěr, který zní až podezřele optimisticky: „odtok likvidity je skoro za námi“

Pal uzavírá překvapivě býčím tónem: tvrdí, že likviditní odtok je téměř u konce. Připouští, že nejde trefit každou proměnnou dokonale („we just can’t get every moving part right“), ale zároveň říká, že dnes už trh lépe chápe, co se děje. A proto zůstává na trhy velmi býčí pro rok 2026, protože podle něj zná playbook Trumpa a Bessenta.

Po víkendu, kdy se „odpařilo“ 250 miliard dolarů, přichází někdo a tvrdí, že problém není vyloženě v kryptoměnách, ale problém je v dočasném nedostatku likvidity. A že právě proto může další fáze přijít rychleji, než se dnes zdá. Jestli má pravdu, ukáže čas. Ale jeho rámec je analyticky tvrdý: když se dvě různé třídy aktiv (SaaS a bitcoin) pohybují společně, hledej příčinu v makru, ne v pohádkách o konci těchto trhů.