Comment le désendettement automatique sur les plateformes de trading perpétuel crypto peut surprendre et irriter même les traders expérimentés

L'auto-déleveraging est le frein d'urgence dans les contrats perpétuels crypto qui réduit une partie des positions gagnantes lorsque les liquidations en faillite submergent la profondeur du marché et les amortisseurs restants d'une plateforme, comme l'explique Doug Colkitt, fondateur d'Ambient Finance, dans un nouveau Fil de discussion X.

Les contrats à terme perpétuels — appelés « perps » dans le jargon du trading — sont des contrats réglés en espèces sans échéance qui reflètent le marché au comptant via des paiements de financement, et non par livraison. Les profits et pertes sont nets par rapport à un pool de marge partagé plutôt que par des pièces livrées, c’est pourquoi, en situation de stress, les plateformes peuvent devoir réallouer rapidement l’exposition pour maintenir l’équilibre des livres.

Colkitt présente l’ADL comme la dernière étape dans une cascade de risques.

Dans des conditions normales, un compte liquidé est vendu dans le carnet d’ordres à proximité de son prix de faillite. Si le glissement de prix est trop important, les plateformes s’appuient sur les différents tampons dont elles disposent — fonds d’assurance, liquidité programmatique ou coffres dédiés à l’absorption des flux en difficulté.

Colkitt note que de tels coffres-forts peuvent être lucratifs en période de turbulence car ils achètent à des remises profondes et vendent lors de reprises nettes ; il souligne une heure pendant le krach cryptographique de vendredi où le coffre-fort de Hyperliquid a réalisé environ 40 millions de dollars.

Le point, souligne-t-il, est qu'un coffre-fort n'est pas magique. Il suit les mêmes règles que tout participant et dispose d'une capacité de risque finie. Lorsque ces défenses sont épuisées et qu'un déficit subsiste, le mécanisme qui préserve la solvabilité est l'ADL.

Les analogies présentées dans l'explication de Colkitt rendent la logique intuitive.

Il compare ce processus à un vol surbooké : la compagnie aérienne augmente les incitations pour trouver des volontaires, mais si personne ne se manifeste, « quelqu’un doit être débarqué de l’avion. »

Dans les contrats perpétuels, lorsque les ordres d'achat et les tampons ne peuvent pas absorber la perte, l’ADL « pousse » une partie des positions profitables afin que le marché puisse clôturer à temps et régler les obligations.

Il se tourne également vers la salle des cartes.

Un joueur en pleine série de victoires peut gagner table après table jusqu'à ce que la salle soit effectivement à court de jetons ; réduire le gain du gagnant n'est pas une punition, c'est la manière dont la maison maintient le jeu en fonctionnement lorsque l'autre partie ne peut pas payer.

Comment fonctionne la file d’attente

Lorsque l’ADL est déclenché, les plateformes appliquent une règle pour déterminer qui sera réduit en priorité.

Colkitt décrit une file d'attente qui combine trois facteurs : le profit non réalisé, l'effet de levier effectif, et la taille de la position. Ce calcul pousse généralement les comptes importants, très rentables et fortement levierés, en tête de la file — « les plus gros et les plus rentables des baleines sont renvoyés chez eux en premier », comme il le dit.

Les réductions sont attribuées à des prix prédéfinis liés à la partie en faillite et ne se poursuivent que jusqu'à absorption du déficit. Une fois l'écart comblé, la négociation normale reprend.

Les traders s’irritent car l’ADL peut interrompre une position correcte au pic de momentum et en dehors du flux d’exécution normal.

Colkitt reconnaît la frustration mais soutient que la nécessité est structurelle. Les marchés perpétuels sont à somme nulle. Il n’y a pas d’entrepôt de véritables bitcoins ou ethers derrière un contrat, seulement des créances en espèces circulant entre les positions longues et courtes.

Selon ses propos, c’est « tout simplement un énorme tas d’argent ennuyeux. » Si une liquidation ne peut pas s’effectuer au prix de faillite ou au-dessus, et que les marges de manœuvre sont épuisées, la plateforme doit procéder à un rééquilibrage immédiat afin d’éviter une dette irrécouvrable et des défaillances en cascade.

Colkitt souligne que l'ADL devrait être rare, et c'est le cas la plupart du temps.

Les liquidations standard et les marges de sécurité accomplissent généralement leur tâche, permettant aux opérations rentables de se clôturer selon leurs propres conditions.

L’existence de l’ADL, toutefois, fait partie du pacte qui permet aux plateformes d’offrir une exposition à effet de levier élevé et sans expiration, sans promettre un « flux infini de perdants de l’autre côté ». C’est la dernière ligne du règlement qui empêche le miroir synthétique du spot de se fissurer sous la pression.

Il soutient également que l’ADL expose l’ossature qui reste généralement cachée.

Les contrats perpétuels construisent une simulation convaincante du marché sous-jacent, mais les fluctuations extrêmes mettent à l'épreuve cette illusion.

Le « bord de la simulation » correspond au moment où la plateforme doit révéler ses comptes et redistribuer de force l’exposition afin de maintenir la parité avec le spot et d’éviter un effet domino. En pratique, cela signifie une file d’attente transparente, des paramètres publiés, et, de plus en plus, des indicateurs à l’écran montrant aux comptes leur position dans la file.

Le message plus large de Colkitt est pragmatique.

Aucun mécanisme ne peut garantir des désengagements sans douleur, seulement des désengagements prévisibles. La raison pour laquelle l'ADL suscite de fortes réactions est qu'il frappe les gagnants, non les perdants, et souvent au moment le plus visible du succès. La raison de sa persistance est qu'il s'agit de la seule étape restante lorsque les marchés refusent de se réguler et que les tampons s'épuisent.

Pour l'instant, les plateformes d’échange misent sur des règles claires, des files d’attente visibles et des marges plus importantes pour que l’ADL reste ce qu’elle doit être — un filet de sécurité que l’on voit rarement mais que l’on n’ignore jamais.