比特币储备需要链上策略

比特币国库格局在过去六个月内发生了显著变化。仅在半年时间里，其数量就翻了一番多，涵盖了MetaPlanet 在日本，OranjeBTC 在巴西，以及一批新的美国参与者如 近日宣布 Strive「 以及泰达币和 Jack Maller 的 」二十一.

在上月纽约举办的会议，Strategy 创始人迈克尔·塞勒阐述了新兴的理论：“我们正处于重塑金融体系的第一年，发行基于数字资本的数字证券和数字信用。” 其公司刚刚完成的 25 亿美元 Stretch 公开募股令业界热议，其他国库公司现正纷纷追赶。

本专栏文章为 CoinDesk 系列内容之一比特币库存主题周，由Genius Group赞助。

这一转变的规模难以夸大。该模型的最大支持者表示，其规模可能呈数量级扩展，竞争目标为数万亿的表现不佳的信用工具，这些信用工具困于垃圾债券和企业债券之中。比特币成为首要抵押品。数字信贷吞噬传统金融。

真是如此吗？

大部分活动仍局限于托管孤岛，重新引入了比特币本旨旨在消除的对手方风险。在数字资本尚未通过开放网络本地流通之前，比特币的资金依然无法进入最大的机遇领域：全球开放的金融市场。

基础设施竞赛已经展开。传统金融正在构建链上体系。去中心化金融（DeFi）正在加速扩展。缺失的，是一种不在托管或结算上作出妥协的比特币原生路径。技术必须符合该资产对用户主权的标准。早期支持这一发展的国库公司将在日益竞争激烈的市场中获得优势。

飞轮面临阻力

尽管行业势头强劲，金库模式正面临首次市场考验。推动先行者的飞轮理论正显现出疲态。多家金库公司目前的交易情况为低于净资产价值 和溢价在整体范围内明显收缩。

像 Strategy 或 Metaplanet 这样的先锋机构利用了一个简单的动态：以溢价募股权于 资产净值（Net Asset Value，NAV），购买比特币，重复。新进入者正面临一个日益成熟的市场结构。

在纽约的舞台上，赛勒（Saylor）指出差异化变得至关重要。成千上万的参与者可以通过服务不同的市场而取得成功。日元投资者不会与瑞士法郎市场或美国零售市场竞争。地理位置、产品、分销渠道以及客户细分均具有重要意义。

单纯累积比特币不足以取胜。赢者将是那些能够将其潜力转化为生产性资本的人。

数字信用范式

几个世纪以来，世界依靠以黄金为背书的信贷运转：由金属储备担保的债券、票据和货币。财务公司倡导者认为，比特币是黄金的数字继承者，也是信贷市场的未来。

策略：将静态的比特币持有转化为动态的金融工具，利用该资产著名的波动性。可类比为结构性产品，使投资者在不承担价格波动风险的情况下获得比特币的敞口。设计的衍生品旨在为长期受传统固定收益产品停滞影响的投资者带来有吸引力的收益。

对于新兴的比特币国库公司而言，传统股票提供了一条显而易见的上市路径：成熟的分销渠道、明确的监管环境以及充足的机构资本。相关机制已获验证，投资者对这些产品也有充分了解。

但这些通道存在结构性限制。地理边界限制了访问。交易时间导致延迟。结算链涉及多个中介，每个中介都收取费用并增加摩擦。使用模拟基础设施的数字资产只能以模拟速度运转。

互联网资本市场

这些低效环节创造了一个机会，链上市场正在填补这一空白。距离已有半年之久。区块链的虚假起步，主流采用正在加速推进。Stripe 和 罗宾汉 宣布了新的基础设施项目。Coinbase 的 Base 被确立为以太坊最成功的扩容解决方案之一。Hyperliquid 处理的每周衍生品交易量达数十亿美元，且完全在链上完成。稳定币的发行量正迅速增长，流通量现已超过 3000 亿美元。

链上市场在全球所有时区持续运作，无需守门人或账户最低限额。传统金融中需要数天完成的结算，在链上仅需数秒，通过可编程代码协调的中介以边际成本执行。开发者可以将金融基础模块组合成新的工具，并从任何地点大规模推出。

然而，比特币资本在很大程度上仍被搁置，受到技术限制的制约。当前的解决方案需要使用包裹代币和受信任的对手方：这些中心化的瓶颈重新引入了托管依赖。桥接漏洞、智能合约攻击以及如 BlockFi 和 FTX 等托管方的失败，导致客户损失数十亿美元。像 BitGo 的 wBTC 或 Coinbase 的 cBTC 这样更成功的平台，却在不兼容的系统中分散了比特币的网络效应。

尽管DeFi承诺众多，但其仍存在对手方风险，使其不适合管理数十亿美元比特币储备的公司。安全性依然是静态抵押品与动态资本市场之间的缺失环节。

构建金融基础设施层

对于成熟的参与者而言，这项技术将带来重大的突破：持续的全球市场、统一零散流动性的可编程工具，以及传统渠道与链上渠道之间的套利机会。国库公司的机遇远不止于资产积累。2010年，哈尔·芬尼 预见到 “比特币支持的银行” 将成为数字金融的支柱。如果这一愿景要实现，支持它的基础设施就不能停留在20世纪的水平。

这需要建立原生于比特币本身的基础设施——而非其他链上的包裹代币，非重新引入中介的托管桥梁，非将“可编程性”等同于信任多重签名联合管理的系统。它必须保持比特币的核心属性：自我托管和基于底层的结算保障。参与这一层的构建者可以从简单的国库运营者转变为金融基础设施提供者。该基础设施构建的平台经济超越了资产本身，开启了分销渠道，产生交易流动费用，并建立了定义资本流动方式的轨道。

国库的淘金热已经开始。谁将成为卖铲子的那一方？