加密多空：10/10 后 DeFi 代币的显著二分法

欢迎阅读机构通讯《加密多空》。本周内容：

• 2026年去中心化金融（DeFi）行业增长洞察马丁·加斯帕尔 FalconX 的
• 机构应阅读的头条新闻 弗朗西斯科·梅莫里亚
• 对投资者情绪的分析，源自 的持续抛售安迪·贝尔
• “本周图表中的山寨币与比特币表现对比”

-亚历山德拉·莱维斯

专家洞察

DeFi 代币在 10/10 事件后的显著分化

- 由 马丁·加斯帕尔，FalconX高级加密研究助理

10月10日崩盘 在加密市场中持续产生反响，各个板块普遍走软。尤其值得注意的是 DeFi ，作为当前链上活动的命脉，也是唯一产生大部分加密代币收入的领域。

让我们快速回顾一下现状。在2025年11月20日截至的年初至今（YTD）期间，涵盖去中心化交易所（DEX）、借贷和收益领域的23个领先DeFi子板块中，只有2个实现了正收益。季度以来（QTD），该组平均下跌了37%，凸显了此次长期抛售带来的损失。但混合的价格走势揭示出一些细微差别。

1) 投资者似乎更倾向于选择更为安全的（“回购”）标的，或配置具有基本面催化剂的标的。在回购方面，像 HYPE（本季度至今下跌16%）和 CAKE（下跌12%）在该组中大市值股票中表现出较好的回报，表明投资者可能在增加配置，或其价格受到其大量回购的支撑。与此同时，MORPHO（下跌1%）和 SYRUP（下跌13%）均因特有的催化因素表现优于其借贷同行，例如受 影响较小。Stream Finance 崩溃 或在其他领域实现增长。

2) 某些 DeFi 子板块的估值变得更高，而部分子板块相较于 9 月 30 日则有所下降，这凸显了 10 月 10 日崩盘后的市场格局变化。现货和永续合约去中心化交易所（DEX）的市销率（P/S）倍数出现下降，因为其价格下跌速度快于协议活动的下降。事实上，截至 11 月 20 日，一些 DEX 如 CRV、RUNE 和 CAKE 的 30 天手续费较 9 月 30 日有所增加。我们在永续合约 DEX 中也观察到了类似趋势，HYPE 和 DYDX 的市销率压缩速度快于手续费收入的下降。

3) 贷款和收益类资产的估值倍数普遍大幅攀升，因为价格的下跌幅度远小于费用的下降幅度。例如，根据Artemis的数据，KMNO的市值在此期间下跌了13%，而费用下降了34%。另一个可能的因素是，投资者在抛售中集中买入贷款类资产，因为在经济下行期，贷款和收益相关活动通常被视为比交易活动更加稳定。随着投资者转换至稳定币并寻求收益机会，贷款活动甚至可能有所回升。

这一布局可能反映了投资者对 2026 年 DeFi 领域增长方向的预期。在去中心化交易所（DEX）方面，本季度迄今的表现表明投资者预计永续合约将继续领先，而 HYPE 的相对超额收益可能暗示投资者对其“永续合约适用于所有资产”策略的乐观态度HIP-3 市场，其正在经历 最高交易量 截至 11 月 20 日。另一方面，唯一看到 的加密交易类别记录 近期成交量主要来自预测市场。因此，去中心化交易所（DEX）板块的价格下调可能反映了市场对增长预期的降低。在借贷方面，投资者可能更加关注通过更多金融科技整合来推动增长。AAVE 即将推出的高收益储蓄账户以及 MORPHO 扩展其与 Coinbase 的整合，均是该趋势的近期例证。

总体而言，这些趋势揭示了10/10事件后出现错位带来的潜在机会。值得关注的是，这些变化是否标志着DeFi估值更广泛转变的开始，抑或随着时间推移将逐渐恢复正常。

本周头条

弗朗西斯科·罗德里格斯

本周的加密货币市场崩盘在机构方面传递出矛盾信号，历史性的ETF资金流出和稳定币流动性下降表明短期资本外流。尽管风险偏好减弱，但主权和企业信心却有所增强。

• 贝莱德迈出首步，推出质押以太坊ETF：贝莱德本周在特拉华州注册了iShares质押以太坊信托，表明其计划推出一只通过质押底层资产以帮助保障网络安全的收益型以太坊ETF。
• ETF 资金流出、稳定币资金流动及 DAT 逆转预示加密资产资本外流： 现货比特币交易所交易基金（ETFs）在11月1日至21日期间录得净流出37.9亿美元，为自2月份的35.6亿美元以来最高，主要受到11月20日单日超过9亿美元资金流出的推动。
• 随着价格下跌和国际货币基金组织压力加大，萨尔瓦多购入1,090枚比特币 萨尔瓦多利用加密市场回调，购买了约 1,090 枚比特币，单价约为 90,000 美元，从而将其持仓提升至接近 7,500 枚比特币，尽管有价值 14 亿美元的国际货币基金组织协议劝阻公共部门购买加密资产。
• 万事达卡选择 Polygon 将已验证用户名引入自我托管钱包：万事达卡将其加密凭证系统扩展至自托管钱包，利用 Polygon 区块链为与 KYC 验证身份绑定的人类可读别名提供支持。
• Metaplanet 推出全新比特币支持的资本结构，发行 1.5 亿美元永续优先股： 日本公司Metaplanet本周公布了两级优先股结构。

氛围检测

卖方多于买方

- 由 安迪·贝尔，特许金融分析师（CFA），CoinDesk 指数 产品与研究负责人

比特币在七周内下跌了三分之一，市场人士纷纷寻求答案。播客、Substack文章、通讯和社交媒体中的主流观点是：

1. 最近的下跌行情让许多人措手不及。

2. 有多种技术性解释：ETF 资金流出，DATs < mNAV，10/10 损失，散户资金转向其他领域，以及“周期”结束。

3. 有诸多宏观原因可供解释：美联储降息概率降低，政府停摆造成的持续损害以及 《清晰法案》 延迟。

4. 这是加密货币，有时会下跌三分之一。

5. 市场情绪达到极度负面。

6. 可能正在为反弹做准备，但可能来不及挽救2025年。

大众似乎已经成功应对了悲伤的五个阶段 并以谦逊且乐观的态度出现。 （一个挥之不去的问题是：是否存在 足够 是悲伤，还是另一个假底？是否已经发生了投降？)

谦逊态度尤其令人欢迎，并且在中得到了最佳体现 Eric Peters 卓越的“周末笔记”。 他眨了眨眼，暗指市场评论中最空洞的说法：“卖家多于买家。”

"……当我们说市场波动是因为买家多于卖家时，我们的意思是当价格开始真正波动时，不必一定要理解其原因。我们这样说是为了提醒自己，任何事情都有可能发生。这是一种保护机制。”

他提醒我们，谦逊不仅是一种美德，更是生存的必需品：

“那些爆仓并失去一切的投资者往往坚信自己完全知道市场为什么会如此波动。他们可能认为市场应该上涨，因此固执地加仓做多，即使价格不断下跌也不断加杠杆，下跌接连不断。反之亦然。在这场游戏中幸存下来的人，见证了太多人以这种方式自我毁灭，因此我们更愿意接受市场的智慧。我们学到，当价格下跌，而大多数交易者/投资者认为它应该上涨时，必定有其原因。只不过我们还未察觉而已。迟早，我们会明了的。”

一位经理的观点

保持谦逊和乐观固然重要，但当你管理两只对冲基金时，你也必须做出决策。周五，我邀请了来自 Hyperion Decimus 的 Chris Sullivan 参与 CoinDesk 市场前景现货。（披露：Hyperion Decimus 是 CoinDesk 指数的客户。）

我们达成一致（双方皆为衍生品从业者），认为市场波动性虽然令人焦虑，但也可能令人振奋，如同过山车般刺激。Chris 预见一场V型走势，并宣称现在（或很快）正是“以恐惧为食”的时机。我们还一致认为，过去几周比特币看跌期权偏斜的加剧，是市场成熟的健康信号（即近期的下行对冲更类似于成熟资产类别）。另外两点观察：1）可能在10万美元以上卖出的巨鲸钱包，似乎在价格下跌20%时回补；2）趋势信号使他的基金早在数周前就已规避风险，且保持充足的弹药。

趋势在2025年一直是一个良师益友

说到趋势，它正成为2025年业绩的救星。我们的比特币趋势指标（BTI）于2023年3月推出，采用四重移动平均交叉信号来指示比特币价格趋势的存在及强度。该指标已连续24天显示“显著下行趋势”。我们的客户基于BTI制定了多项策略，以配置和撤出比特币。以下是其中一项策略的年初至今表现。

随着越来越多的投资者和顾问将比特币及加密货币纳入长期投资组合，趋势叠加策略有助于“平稳波动”，并保持投资者的持续参与。这一点尤为重要，尤其是在市场担忧自我实现的“周期终结”行为影响比特币价格之际。

本周图表

山寨币与比特币表现对比

尽管在10月10日大幅下跌后整体呈现下行趋势，山寨币——以为代表CoinDesk 80 指数（CD80）——大多表现与BTC持平，甚至优于市场基准CoinDesk 5 指数（CD5）和CoinDesk 20 指数 （CD20）显示相对超额表现。这令人惊讶，因为山寨币在市场下跌期间通常表现出更高的贝塔系数，表明最近的卖压可能更多集中在比特币，或者山寨币的抛售已经显著消耗殆尽。

聆听。阅读。观看。参与。

• 收听： 加密货币交易所交易产品（ETPs）的未来是否属于山寨币？ Canary Capital CEO Steven McClurg 与 CoinDesk 数据与指数总裁 David LaValle 一同讨论。
• 阅读： 亚太地区数字资产的采用的增长速度远远超过全球平均水平。
• 观看：当前加密货币市场回调 与 Hyperion Decimus 的 Chris Sullivan 对话。
• 参与： 不要错过年度最重要的机构峰会。Consensus 与 SALT 携手合作，汇聚亚洲顶尖的资产配置者和资产管理者。

想了解更多？请从 获取最新加密货币新闻coindesk.com 和来自 的市场更新coindesk.com/indices.

注意：本文所表达的观点仅代表作者个人立场，不必然反映CoinDesk, Inc.、CoinDesk 指数或其所有者及关联方的观点。