MSCI не помиляється, виявляючи обережність щодо DAT

Новина про те, що MSCI — один із трьох найбільших у світі провайдерів індексів — розглядає можливість виключення скарбниць цифрових активів (DATs) зі своїх індексів, справді викликала скандал у криптоспільноті. JP Morgan, який згадав про це у своєму дослідницька записка щодо стратегії лише додало масла у вогонь, і термін «Операція Chokepoint» знову з’явився у лексиконі Crypto Twitter. Однак MSCI може мати слушну точку зору щодо DAT.

MSCI є одним із найбільших постачальників індексів у світі, з понад 18 трильйонів доларів США у ETF та інституційних активах, що слідують за їхніми бенчмарками. Відповідно, захист інвесторів є ключовою частиною їхньої ролі — і, справді, вони чітко та неодноразово зазначають це у своїх документах з методології індексів. Якщо вони схвалюють актив для включення до одного з їхніх індексів, це має реальний вплив. І, на жаль, залишається під питанням, чи справді DAT відповідають цим бенчмаркам.

Злети та падіння DATs

До недавнього часу Strategy (раніше MicroStrategy) була єдиною грою з біткоїн-казначейством у місті. Спочатку програмний бізнес, Strategy (під тикером MSTR) поступово віддалявся від своєї основної діяльності під керівництвом Майкла Сейлора, щоб стати, по суті, кредитною ставкою на BTC, котируваною на традиційній фондовій біржі.

І це дало справді чудовий результат. Від першої покупки Bitcoin у серпні 2020 року до піку в червні 2025 року ціна акцій MSTR різко зросла понад 3 000%. Це було настільки успішно, що багато інших компаній вирішили отримати свою частку пирога. І от, цього року тренд DAT вибухнув — їхня кількість зросла з лише 4 у 2020 році до 142 станом на жовтень 2025 року, більше половини з яких з'явилися лише цього року. Нині навіть корпоративні структури інвестують у токени, такі як DOGE, ZEC або WLFI, волатильність яких значно вища за BTC.

Але це не єдина проблема. Багато з цих нових корпоративних суб’єктів залучали кошти для купівлі криптовалюти на набагато менш вигідних умовах, ніж Strategy, чиї незабезпечені конвертовані борги надають їй значну гнучкість у питаннях погашення. Інші ж, у свою чергу, випускали забезпечені боргові зобов’язання — що означає більш жорсткі вимоги до застави та значно менший простір для маневру — і до того ж купували криптовалюту за значно вищими середніми цінами.

Максимальний біль

Внаслідок цього DAT зазнає збитків через жорсткий розпродаж криптовалют останніми тижнями. Обвал майже наполовину зменшив сумарну ринкову капіталізацію DAT з липня з піку в 176 мільярдів доларів до приблизно 99 мільярдів доларів у середині листопада, тоді як багато хто зараз торгуючись нижче за їхню чисту вартість активів (NAV). Для інвесторів, які шукають можливість придбати ці акції на даному етапі ринку, це потенційно може означати знижку — за умови, що вони бачать майбутню цінність, що є великим “якщо”. Тим часом, ранні інвестори відчувають біль, оскільки ціни акцій криптохазяйств падають.

Акції Even Strategy знизилися у ціні 40% з початку року, і BitMine Тома Лі торгується майже на 80% нижче свого історичного максимуму (хоча акції зросли майже на 300% з початку року). Однак Сейлор і Лі достатньо грамотно структуризували свої інвестиційні інструменти, щоб мати можливість купувати активи на спадах — що вони обоє й роблять. Інші ж не мали такого успіху.

Після того, як їх акції зазнали жорстоких розпродажів, кілька DAT уже змушені були продавати свої криптовалютні активи — майже напевно з збитком — для фінансування викупу акцій. Кілька тижнів тому криптогурт ETHZilla продав токенів на $40 мільйонів, тоді як FG Nexus змушений був продати понад 10 922 ETH, щоб знову викупити близько 8% своїх акцій, що вільно торгуються на публічному ринку. Аналогічно, на початку листопада, Казначейство BTC Sequans продало 970 біткоїнів викуповує половину свого конвертованого боргу. Такі види примусових ліквідацій є вкрай незвичними для компаній, що торгуються на публічних ринках, особливо так скоро після запуску, і чітко вказують на наявність структурних проблем.

Насправді здається, що доміно починає падати, і ми навіть ще не наблизилися до криптовалютної зими. Наразі це не більше ніж відносно стандартна корекція бичачого ринку. Тому особливо тривожно, що ці компанії зараз постраждали так сильно — що ж станеться, якщо ми побачимо щось подібне до спаду 2022 року?

Як людина, яка щоденно уважно стежить за крипторинком, я вже деякий час занепокоєний системним ризиком DAT. То чому MSCI не має турбуватися щодо включення цих активів до своїх індексів? Їхнє схвалення сигналізувало б, що DAT є інвестиційно привабливими, добре керованими та достатньо прозорими. Навпаки, їх виключення свідчить про неприйнятний рівень ризику, структурні проблеми або занепокоєння щодо ліквідності чи управління. Легко побачити, як багато DAT належать до останньої категорії.

Гра традиційних фінансів

Звісно, не всі DAT однакові. Хоча велика частина криптокомпаній на сьогоднішньому ринку, ймовірно, не переживе справжнє падіння, такі компанії, як BitMine та Strategy, майже напевно залишаться на плаву. Тож існує думка, що MSCI викидає дитину разом із водою, коли йдеться про ці компанії.

Загалом, однак, MSCI не помиляється, проявляючи обережність щодо DAT. Багато з них є ризиковими інструментами, які приєдналися до хайпу в надії на швидкий прибуток. Виключення їх з основних інвестиційних індексів не є ознакою якоїсь скоординованої атаки на криптовалюти загалом — це просто традиційні фінанси проявляють обережність і прагнуть захистити інвесторів.

І оскільки криптовалюта дедалі більше інтегрується з традиційною фінансовою екосистемою, це є частиною всього, що нам усім доведеться просто прийняти. Це – "болі зростання", які супроводжують значні зміни. Але зрештою, ці суворі стандарти можуть стати приємним сюрпризом. З часом вони можуть зміцнити аргументи на користь легітимних скарбниць цифрових активів – одночасно відсіюючи ризикові, погано структурувані компанії, перш ніж вони зможуть стати системним ризиком.