모건 스탠리가 비트코인 채굴업체 커버리지를 시작하면서, 사이퍼 마이닝(Cipher Mining)과 테라울프(TeraWulf)는 매수, 마라(MARA)는 매도 의견을 제시

모건 스탠리는 월요일에 공개 상장된 세 개의 비트코인BTC$67,125.22 채굴 회사에 대한 커버리지를 시작했으며, 데이터 센터 임대와 관련된 두 기업에 대해서는 긍정적인 입장을 보인 반면, 비트코인 노출에 집중하는 채굴업체에 대해서는 보다 신중한 태도를 취했습니다.

애널리스트 스티븐 버드와 그의 팀은 사이퍼 마이닝(CIFR)과 테라울프(WULF)에 대해 비중확대(Overweight) 의견으로 커버리지를 시작했으며, 각각 목표주가를 38달러와 37달러로 제시했다. CIFR 주가는 월요일 12.4% 상승한 16.51달러를 기록했고, WULF는 12.8% 오른 16.12달러에 거래되고 있다.

그는 또한 Marathon Digital(MARA)에 대해 언더웨이트 등급과 목표가 8달러로 커버리지를 시작했습니다. MARA 주가는 월요일에 소폭 상승하여 8.28달러를 기록하고 있습니다.

버드의 핵심 주장은 특정 비트코인 채굴 사이트를 암호화폐 투자 대상이라기보다는 인프라 자산으로 보는 데에 있다. 그는 채굴 회사가 데이터 센터를 구축하고 신뢰할 수 있는 상대방과 장기 임대 계약을 체결하면, 해당 자산은 비트코인 가격 변동에 주력하는 트레이더보다는 안정적인 현금 흐름을 중시하는 투자자에게 더 적합하다고 밝혔다.

“거시적 관점에서 비트코인 기업이 내장형 데이터 센터를 보유하고 신용도가 높은 상대방과 장기 임대 계약을 체결한 경우, 해당 데이터 센터의 자연스러운 투자 환경은 비트코인 투자자들 사이가 아닌 인프라 투자자들 사이에 존재한다”고 버드가 작성했으며, 이러한 자산은 “장기적이고 안정적인 현금 흐름”에 대한 가치 평가를 받아야 한다고 덧붙였다.

이를 구체적으로 설명하기 위해, 버드는 이 시설들을 Equinix(EQIX)와 Digital Realty(DLR)와 같은 데이터 센터 부동산 투자 신탁과 비교했으며, 그는 이를 “비트코인 회사들이 개발한 데이터 센터 자산을 평가할 때 고려할 수 있는 가장 근접한 비교 대상 기업”이라고 설명했다. 이들의 주식은 향후 EBITDA의 20배 이상에 거래되고 있는데, 이는 투자자들이 매년 예상 운영 현금 흐름 1달러당 20달러 이상을 지불할 의사가 있음을 의미하며, 이러한 기업들이 규모, 다각화 및 안정적인 성장을 제공하기 때문이다.

버드(Byrd)는 비트코인 관련 기업들이 개발한 데이터 센터가 유사한 수준에서 거래될 것으로 기대하지 않으며, "주로 이러한 데이터 센터 리츠(REITs)는 단일 데이터 센터 자산이 제공하지 못하는 성장 잠재력을 가지고 있기 때문"이라고 설명했다. 그럼에도 불구하고 그는 현재 시장이 평가하는 것보다 더 높은 밸류에이션의 여지가 있다고 보고 있다.

사이퍼(Cipher)는 그 관점의 중심에 위치하고 있다. 버드는 회사의 데이터 센터를 그가 말한 “REIT 엔드게임”에 적합하다고 설명했다. “우리는 평가 방식을 설명하기 위해 ‘REIT 엔드게임’이라는 표현을 사용합니다. 궁극적으로 이 계약된 데이터 센터는 장기적이고 저위험인 계약 현금 흐름을 적절히 평가하는 REIT와 유사한 투자자들이 소유해야 하기 때문입니다,”라고 그는 썼다.

간단한 시나리오에서, 비트코인 자체 채굴에서 대형 클라우드 또는 컴퓨팅 고객에게 공간을 임대하는 형태로 전환하는 Cipher 사이트는 일종의 통행료 도로와 유사할 수 있습니다. 현금 흐름이 예측 가능해집니다. 비트코인의 역할은 점차 줄어듭니다.

테라울프(TeraWulf)는 유사한 구조를 확보했습니다. 버드(Byrd)는 해당 기업의 데이터 센터 계약 체결 이력과 경영진의 전력 인프라 분야 배경을 지적했습니다. “테라울프는 데이터 센터 고객과의 계약 체결에서 강력한 실적을 보유하고 있으며, 경영진 팀은 다양한 전력 인프라 자산 구축에 광범위한 경험을 갖추고 있습니다.”라고 그는 작성했습니다.

그는 해당 업체가 비트코인-데이터센터 계약이 없는 사이트를 와트당 약 8달러의 현재 가치로 전환할 것으로 예상합니다. 그의 기본 시나리오는 회사가 2028년부터 2032년까지 연간 250메가와트의 계획된 데이터 센터 성장의 약 절반을 성공적으로 달성할 것으로 가정합니다. 보다 낙관적인 시나리오에서는 성공률이 75%까지 상승하는 것으로 가정합니다.

Marathon Digital과 함께 분위기가 바뀌었다. Byrd는 이 회사가 “비트코인-데이터센터 전환에 따른 잠재적 상승폭이 더 낮다”고 주장했다. 그는 마라톤의 하이브리드 전략을 언급했는데, 이는 사이트를 완전히 재활용하는 대신 채굴과 데이터 센터 야망을 결합한 것이며, 전환사채 발행 및 그 수익금으로 비트코인을 매입하는 등 비트코인 가격에 대한 노출 극대화에 주력하고 있다고 설명했다.

마라톤이 데이터 센터를 운영한 제한된 이력이 전망에 부담을 주기도 했다. 버드(Byrd)는 “MARA의 경우, 비트코인 채굴 경제성이 주식 가치의 주요 동인”이라고 밝혔다.

그러한 집중은 위험을 수반합니다. “근본적으로, 우리는 단기적 및 장기적으로 비트코인 채굴의 수익성에 상당한 위험이 있다고 보고 있습니다.”라고 버드(Byrd)는 덧붙이며, “비트코인 채굴 사업의 역사적 투자수익률(ROIC)은 매력적이지 못했다”고 지적했습니다.

이번 보도는 투자자들이 비트코인 채굴자가 전력 및 컴퓨팅 임대 사업자로 진화해야 하는지 여부에 대해 논의하는 가운데 나온 것이다. 모건 스탠리의 대답은 선별적이다. 장기 임대와 인프라 관리가 확립된 곳에서는 버드가 가치를 인정한다. 반면 채굴이 핵심 사업으로 남아 있는 곳에서는 기대 이상의 수익을 예상할 만한 이유가 적다고 보고 있다.