Il collateral, non il rendimento, determinerà quali stablecoin avranno successo

Il rendimento è facile da copiare e facile da competere. Un ritorno del 3% su un token in dollari è poco significativo nel momento in cui lo si confronta con un fondo del Tesoro tokenizzato che offre qualcosa di simile con meno variabili in gioco. Se l'unico motivo per detenere una determinata stablecoin è il rendimento, i possessori ruoteranno verso ciò che offre qualche punto base in più nel trimestre successivo. Il rendimento attira l'attenzione. Non genera utilizzo. E l'utilizzo è ciò a cui un detentore dovrebbe tenere di più, anche se è stato il rendimento a catturare il suo interesse: un token che si può solo parcheggiare è uno che non si può utilizzare come margine, spostare tra diverse piattaforme o sfruttare quando i mercati cambiano, e un rendimento con cui non si può fare nulla è un rendimento che si sta solo pagando in affitto con il tempo in prestito.

Artem Tolkachev è Chief RWA Officer presso Falcon Finance, che sviluppa un'infrastruttura dollaro basata su garanzie in primo luogo.

Ciò che determina effettivamente se una stablecoin ottiene usato, non si tratta solo di essere parcheggiato, ma della capacità dei luoghi in cui le persone scambiano, prendono in prestito e coprono i rischi di accettarlo come garanzia. Può essere utilizzato come margine su un exchange? Ottiene un rapporto prestito/valore sensato in un mercato di prestito? Può spostarsi tra i vari luoghi senza perdere così tanto a causa dei “haircut” da diventare irrilevante? L'accettazione come garanzia è la linea di demarcazione tra un token in dollari che rimane in un wallet generando un interesse e uno che svolge un lavoro reale nel sistema finanziario. Questa differenza, parcheggiato rispetto a utilizzato, non è accademica. Un token parcheggiato è capitale inerte; un token che il mercato accetta come garanzia consente al suo detentore di scambiare, prendere in prestito e coprire i rischi senza doverlo vendere, che è il motivo principale per cui si detiene un dollaro on-chain anziché dollari in una banca.

Questa è la variabile che quasi nessuno sta prendendo in considerazione. Siamo sul punto di aggiungere decine di miliardi di dollari in nuova offerta di stablecoin con l'assunzione che l'offerta equivalga a una reale adozione. Non è così. Se tale offerta arriverà mentre i team di rischio degli exchange e delle piattaforme lasceranno i loro quadri di garanzia esattamente dove sono, il risultato non sarà un'adozione, sarà collaterale bloccato: decine di miliardi di dollari che sono tecnicamente attivi, diligentemente guadagnando il loro 3% e procedendo esattamente da nessuna parte.

La legge GENIUS le regole di attuazione sono previste entro il 18 luglio, tuttavia quella è la scadenza per i regolatori, non per gli emittenti. Il regime entra in pieno vigore alla prima delle due date: 120 giorni dopo la pubblicazione delle regole finali, oppure 18 mesi dopo la firma della Legge, il che porta l’entrata a pieno regime tra la fine del 2026 e gennaio 2027 al più tardi. Man mano che queste regole vengono finalizzate, un'ondata di emittenti supererà la barriera federale e otterrà il timbro regolamentare. Quel timbro conta, è il biglietto d’ingresso. Ma superarlo è necessario, non sufficiente, per diventare collateral che il mercato accetterà effettivamente. Essere un token dollar autorizzato a livello federale comunica a un responsabile del rischio che sei legittimo; non indica, da solo, che ti accetteranno come collateral a un rapporto prestito-valore competitivo.

Superare il secondo ostacolo significa svolgere un lavoro infrastrutturale poco appariscente. Significa standardizzare il modo in cui i dollari tokenizzati vengono prezzati e riscattati, affinché un market maker possa quotarli con precisione invece di incorporare l'incertezza nei prezzi. Significa che exchange e piattaforme di prestito sviluppano framework di rischio che trattano i token di dollari di alta qualità come equivalenti in contanti, come sono progettati per essere. Significa mobilità, ovvero la capacità di spostare il collaterale tra diverse piattaforme senza attriti o penalizzazioni eccessive. Nulla di tutto ciò genera un APY da copertina per un comunicato di lancio. Tutto ciò è ciò che realmente rende utile una stablecoin.

Ecco perché ritengo che la classifica che tutti stanno osservando, il rendimento principale, stia misurando la gara sbagliata. I vincitori della fase successiva non saranno gli emittenti che pagano di più. Il rendimento è una caratteristica che si affitta; scompare nel momento in cui un concorrente ti sottoquotata. L’accettazione del collaterale è un fossato difensivo, e si compone: ogni piattaforma che accetta il tuo token come collaterale rende più probabile che lo faccia anche la successiva. Le stablecoin che conteranno nel 2027 saranno quelle che un trader può utilizzare come margine, un tesoriere può detenere come capitale operativo, e un protocollo di prestito può garantire senza esitazioni.

I 50 miliardi di dollari stanno arrivando. L'unica domanda che conta davvero è quanto di essi avrà effettivamente un impatto una volta giunti.