El colapso del mercado cripto de $20 mil millones del viernes: Análisis postmortem de un gestor de portafolio de Bitwise

La venta masiva del viernes desencadenó lo que el gestor de cartera de Bitwise Jonathan Man denominado el peor evento de liquidación en la historia de las criptomonedas, con más de $20 mil millones eliminados mientras la liquidez desaparecía y se imponía un desapalancamiento forzado, en un artículo en X publicado el sábado.

Los futuros perpetuos — “perps” en la jerga comercial — son contratos liquidados en efectivo sin fecha de vencimiento que replican el precio spot mediante pagos de financiamiento, no mediante entrega. Las ganancias y pérdidas se compensan contra un fondo común de margen, por lo que, en situaciones de estrés, las plataformas pueden necesitar reasignar la exposición rápidamente para mantener los libros equilibrados.

El hombre, quien es el gestor principal de cartera del Bitwise Multi-Strategy Alpha Fund, indicó que el bitcoin cayó un 13% desde el pico hasta el valle en una sola hora, mientras que las pérdidas en tokens de larga cola fueron mucho más pronunciadas; además, agregó que el ATOM “cayó prácticamente a cero” en algunas plataformas antes de recuperarse.

Estimó que aproximadamente 65 mil millones de dólares en interés abierto fueron eliminados, reajustando las posiciones a niveles no vistos desde julio. Los números principales, argumentó, tenían menos importancia que la infraestructura subyacente: cuando la incertidumbre aumenta, los proveedores de liquidez amplían las cotizaciones o se retiran para gestionar inventarios y capital, las liquidaciones orgánicas dejan de ejecutarse a precios de quiebra, y las plataformas recurren a herramientas de emergencia.

Según Man, las bolsas en esa situación recurrieron a válvulas de seguridad.

Comentó que la desapalancación automática se activó en algunos mercados, cerrando a la fuerza parte de las posiciones contrarias rentables cuando no había suficiente efectivo en el lado perdedor para pagar a los ganadores.

También señaló las cajas de liquidez que absorben el flujo en dificultades — Hyperliquid’s HLP “tuvo un día extremadamente rentable,” dijo, comprando con grandes descuentos y vendiendo en los picos.

Lo que falló y lo que resistió

El hombre dijo que los lugares centralizados experimentaron las dislocaciones más dramáticas a medida que los libros de órdenes se adelgazaban, razón por la cual los tokens de baja liquidez cayeron con mayor fuerza que el bitcoin y el ether.

En contraste, afirmó que las liquidaciones en DeFi fueron moderadas por dos razones: los principales protocolos de préstamo tienden a aceptar colateral de primera categoría como BTC y ETH, y Aave y Morpho “codificaron de forma rígida el precio de USDe en $1,” limitando el riesgo de cascada.

Aunque USDe se mantuvo solvente, indicó que cotizaba alrededor de $0.65 en intercambios centralizados debido a la iliquidez, dejando a los usuarios que lo utilizaron como margen en esos plataformas vulnerables a la liquidación.

Más allá de los operadores direccionales, Man destacó exposiciones ocultas para los fondos de mercado neutral. Señaló que los verdaderos riesgos en días como el viernes son operativos: que los algoritmos funcionen, que las bolsas se mantengan operativas, que las valoraciones sean precisas, y la capacidad para mover márgenes y ejecutar coberturas a tiempo.

Se puso en contacto con varios gerentes que informaron que estaban bien, pero dijo que no le sorprendería si “algunos equipos de trading de nivel c fueron eliminados.”

El hombre también describió una dispersión inusualmente amplia entre los mercados, citando diferencias de más de $300 en ocasiones entre Binance y Hyperliquid en ETH-USD.

Los precios se recuperaron de mínimos extremos, dijo, y las liquidaciones de posiciones crearon oportunidades para los operadores con liquidez disponible. Man también mencionó que, con el interés abierto disminuyendo considerablemente, los mercados entraron al fin de semana con una base más sólida que el día anterior.