加密多空：加密市场的流动性幻象

欢迎阅读我们的机构通讯《加密多空》。本周内容：

• Leo Mindyuk 关于可执行流动性在规模上比大多数机构所假设的更为分散和脆弱的分析
• 机构应关注的头条新闻弗朗西斯科·罗德里格斯
• 本周图表中的 Helium 通缩转折

-亚历山德拉·列维斯

专家洞见

加密市场的流动性幻象： headline 交易量为何不等同于可交易深度

- 由 Leo Mindyuk，联合创始人兼首席执行官，ML Tech

加密货币看似具有流动性，直到您尝试交易大额资金。尤其是在市场压力期间，如果您想执行前十至二十名之外的币种，流动性问题会更加突出。

从表面上看，这些数字令人印象深刻。每日交易量达到数十亿美元，月度交易量达到数万亿美元。比特币（BTC）和以太坊（ETH）的点差非常紧密。数十家交易所竞相争夺交易流量。这看起来像是一个成熟且高效的市场。今年年初，现货和衍生品的月度交易量约为9万亿美元，随后2025年10月月度交易量达到约10万亿美元（包括10月10日市场血洗期间的大量活动）。然而，CoinDesk 数据显示，11月衍生品交易量下降了26%，至5.61万亿美元，创下自6月以来的最低月度活动水平，随后12月和1月的交易量下跌幅度更大。这些数字依然非常惊人，但让我们进一步细看。

乍一看，许多加密货币交易所争夺流量，但实际上只有少数几家交易所占据主导地位（见下图）。如果这些交易所流动性减弱或连接问题阻碍了交易量的执行，整个加密市场都会受到影响。

不仅交易量集中在少数几个交易所，且高度集中于比特币、以太坊及其他几种顶级币种。

流动性看起来相当稳健，市场中有多家机构做市商活跃。然而，表面上的流动性并不等同于可执行流动性。根据Amberdata的数据（见下图），显示有1.0364亿美元可见流动性的市场，突然间仅剩下17万美元可用，流动性崩塌超过98%。买卖盘失衡由+0.0566（买盘占优，买家观望）转变为-0.2196（卖盘占优，卖方以78:22的比例压倒市场）。

对于部署大量资本的机构而言，这一区别很快就显现出来。盘口顶端可能显示出紧密的价差和合理的深度。但向下几层，流动性迅速变得稀薄。市场影响并非逐步增加，而是加速放大。看似可控的订单一旦与真实深度交互，价格变动远超预期。

结构性原因很简单。加密货币流动性分散。没有单一的统一市场。深度分布在不同的交易场所，每个场所都有不同的参与者、延迟特征、API系统（可能出现故障或中断）以及风险模型（可能承受压力）。报告的交易量汇总了活动，但并未以一种便于大额执行访问的方式汇聚流动性。这一点在较小的币种上尤为明显。

这种分散化营造了一种虚假的安全感。在平稳的市场中，价差收窄，订单簿看起来稳定。然而在波动性加剧时，流动性提供者会重新定价或完全撤出。他们承受不利的库存，无法对冲风险并撤回报价。市场深度的消失速度远超大多数模型的假设。当市场状况发生变化时，报价流动性与持久流动性之间的差异变得清晰可见。

重要的不是账本在一个清静的上午10点时的表现，而是在压力状态下的表现。经验丰富的量化分析师对此了然于心，但大多数市场参与者并不如此，他们在压力事件中挣扎于逐步平仓，最终遭遇爆仓。我们在十月份以及随后几次压力事件中都见证了这一点。

在执行分析中，滑点并非与订单规模呈线性增长，而是呈复合效应。一旦订单超过某个深度阈值，影响将呈不成比例地增加。在波动性较大的情况下，该阈值会缩小。突然之间，即使是适度的交易，也可能比历史常规显示出更大的价格波动。

对于机构配置者来说，这不仅仅是一个技术细节问题，更是一个风险管理问题。流动性风险不仅涉及进入一个头寸，更关乎在流动性稀缺且相关性上升时的退出。想要执行几百万美元的小市值币种交易？祝你好运！想在市场繁忙时期例如十月崩盘时退出流动性较差的亏损头寸？这可能会变得灾难性！

随着数字资产市场的不断成熟，讨论需要超越头条成交量指标和在平静市场中的顶层流动性快照。衡量市场质量的真正标准是其韧性以及流动性在压力下能够持续保持的程度。

在加密领域，流动性并非由正常稳定状况下的可见部分定义，而是由市场受到考验时所剩余的部分决定。正是在那个时候，容量假设崩溃，风险管理成为核心。

本周头条

- 弗朗西斯科·罗德里格斯

华尔街巨头在过去一周持续加码加密货币领域，同时最新数据显示了俄罗斯加密市场的规模以及其在亚洲潜在的巨大增长空间。与此同时，主要市场参与者币安和Strategy加倍押注于其庞大的比特币储备。

• 华尔街巨头通过代币投资进军去中心化金融市场： 贝莱德（BlackRock）已将其代币化的美国国债基金 BUIDL 上架至去中心化交易所 Uniswap 进行交易，此举是其投资未公开金额的 UNI 代币协议的一部分。同样，阿波罗全球管理公司（Apollo Global Management，代码：APO）达成了一个 与 Morpho 签署合作协议。 
• 俄罗斯财政部表示，俄罗斯的每日加密货币交易额超过6.5亿美元。该国政府和中央银行正在推动立法以规范加密货币活动，莫斯科交易所则希望加深其在市场中的影响力。
• 币安将其10亿美元安全网转换为15,000比特币： 领先的加密货币交易所币安已完成将用户安全资产基金（SAFU）转换为比特币的操作，将约10亿美元转换为15,000枚比特币。
• 贝莱德高管表示，亚洲1%的加密货币配置可能释放2万亿美元的新资金流入： 贝莱德亚太区iShares主管Nicholas Peach表示，即使在亚洲对加密货币进行适度的投资组合配置，也可能释放出2万亿美元的新资本流入。
• 该策略表示即使比特币跌至8,000美元也能生存，并将“股权化”债务： Strategy 作为拥有 714,644 枚比特币资产负债表的最大比特币国库管理公司，表示即便比特币价格下跌至 8,000 美元，公司依然能够承受并覆盖约 60 亿美元的债务。

本周图表

Helium 的通缩转变

Helium（HNT）月初至今上涨了37.5%，在其基本面转向通缩模型的推动下，已与更广泛的市场脱钩。自2026年初以来，该协议的净排放量已转为负值，有效地抵消了长期存在的卖压。这一转变由网络需求的激增推动，自年初以来，每日数据信用烧毁量从3万美元攀升至超过5万美元，显示出以实用性驱动的代币销毁现象现已超过新发行量。

聆听。阅读。观看。参与。

• 收听： ICE 推出与 CoinDesk 数据与指数挂钩的期货合约. 詹妮弗·伊尔基韦，ICE 期货美国公司总裁，加入 山姆·尤恩 和 大卫·拉瓦尔 于 2026 年香港共识大会宣布向监管加密领域的重大扩展 衍生品 涉及比特币、以太坊、索拉纳、XRP、BNB、CoinDesk 5 和 CoinDesk 20 的期货。
• 阅读： CoinDeks交易所评测：中心化交易所交易活动实现三个月来首次增长。
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