加密多空观点：风险评级：DeFi的成熟度考验

欢迎阅读我们的机构通讯《Crypto Long & Short》。本周内容：

• 马尔钦·卡兹米耶日查克 关于风险评级及其在链上资本部署中的核心作用
• Andy Baehr 表示，比特币有一些“需要解释的地方”
• 机构应关注的头条新闻 弗朗西斯科·罗德里格斯
• “白银热潮涌向高流动性市场” —— 本周图表精选

- 亚历山德拉·莱维斯

专家见解

风险评级：DeFi 的成熟度考验

-由 马尔钦·卡兹米耶日查克，RedStone 联合创始人

在去中心化金融（DeFi）领域，最危险的失败往往是那些随着时间积累的风险，尽管存在明显的警示信号，但仍被忽视。TerraUSD（UST）的崩溃并非因某个环节突然断裂。就在失败发生的瞬间，资金仍在流入。从外部看，该系统似乎仍在正常运作。

同样的模式在2025年11月再次出现，当时由Stream Finance发行的收益型合成稳定币xUSD在遭受9300万美元亏损后失去锚定。此次事件没有漏洞利用、没有预言机故障，也没有所谓的“运气不好”触发。风险并非突然显现，而是逐渐积累，直至无法被吸收。

我们不应将这些崩溃事件视为“黑天鹅”事件。风险早在崩盘前就已存在。虽然去中心化金融（DeFi）基础设施能够实现最有效的收益定价方式，但这一新兴市场仍缺乏进行此定价所需的准确信息。缺失的数据并非关于某一策略的收益率高低，而是关于该策略破产的可能性，以及风险调整后收益 持仓比例。风险评级的存在是为了明确这一差异，且它们正日益成为链上资本部署的核心要素。

去中心化金融（DeFi）风险评级的真正含义及其非所指

传统信用评级依赖分析师的判断和不频繁的更新。该模式曾经失败过。冰岛在其金融体系崩溃的几个月前仍保有顶级主权评级。许多 DeFi 风险工具以新形式重复了这一模式，提供静态报告或过于复杂的仪表盘，描述风险却未能将其转化为投资者可用于决策的信号。

DeFi 风险评级是为不同的环境设计的。随着流动性、预言机假设和清算激励的变化，链上风险持续演变。最大的 DeFi 风险评级平台，Credora，每日刷新，将风险评估从周期性快照转变为更接近实时的数据流，能够为个人和机构的敞口决策提供信息。其目标并非仅为分析本身，而是实现标准化。通过这种方式，风险可以在资本投入前进行比较。

Credora系统的核心是重大损失概率（PSL）。PSL 衡量的是因坏账导致本金损失超过 1% 的年度化概率。它是一种偿付能力指标，而非波动性指标。与关注常规价格波动的风险价值（value-at-risk）不同，PSL 专注于抵押品无法覆盖贷款的尾部风险情景。其结果是对资产、DeFi 市场和保险库给出从 D 到 A 的单一评级字母——这一可解释的信号能够支持基于风险调整的决策，而非单纯追逐收益。

Credora 评级标准与传统金融标准相对应，并由 PSL 截断区间指导。来源：Credora 文档.

机构资本流入的指南针

DeFi 风险评级的目的是使输出标准化，从而在资本投入之前通过收益与风险的比率来比较和衡量风险。评级为资产配置者提供了一种通用语言。一些人将保持在具有适度且更可预测回报的A级策略内，而另一些人则会有意识地追求更高收益且高风险的策略。其目标不是边缘化风险，而是将风险明确化，使个人和机构投资者了解他们所承担的风险。如果 UST 和 xUSD 获得了“C”级评级，并被评定有 30% 发生重大损失的概率，大批投资者将不会将资本投入其中，从而节省数十亿美元，并防止数千亿美元 DeFi 资本外流。

Credora 在风险实际发生的地方进行衡量，跨越三层架构并利用蒙特卡罗模拟。资产层评估抵押品质量及违约风险，例如 Coinbase Wrapped Bitcoin (cbBTC)。市场层则涵盖流动性、清算机制、波动性及预言机设计，例如 cbBTC / USDC 市场。金库层考虑聚合风险、管理者行为及治理保护，例如 牛排馆USDC金库。该评级旨在于损失发生前发生变化，作为早期预警信号，使收益率通过风险调整后的回报分析具有可比性，并融入传统信用模型未能捕捉的链上特定调整因素。

评级作为默认选项是迈向风险感知 DeFi 的路径

在诸如 之类的协议上Morpho 与 Spark，风险评级作为实时、可解释的风险画像在资本分配点直接显现，帮助用户找到最合适的分配方案。

在 Morpho 上的蓝筹金库获得 Credora 的“A”级评级。来源：Credora X 个人资料.

为了让具有风险意识的 DeFi 得以普及并推动行业成熟，风险评级必须成为基础配置。像 Phantom 这样的钱包和 Revolut 这样的金融科技平台将允许用户根据风险等级筛选链上策略，或根据风险阈值执行预设策略。支持金融决策的 AI 代理将利用评级来避免幻觉和鲁莽的配置决策。到 2026 年，评级将不再是可选项，而将沿袭传统金融的路径，成为市场中的默认标准，推动数万亿美元资金流入链上，同时避免数十亿美元暴露于不必要的风险。

本周头条

- 弗朗西斯科·罗德里格斯

随着地缘政治紧张局势加剧及外汇干预担忧升温，比特币未能维持其“数字黄金”的叙事。以太坊基金会已在积极准备网络以迎接后量子时代。同时，监管机构正逐步且稳步地对加密领域表示认可。

• 这就是比特币未能发挥其作为“避险资产”角色，优于黄金的原因：地缘政治紧张局势导致比特币贬值，而黄金价格则不断刷新历史新高。这是因为比特币在不确定时期更像一台自动取款机，得益于其全天候交易和深厚的流动性。
• 以太坊基金会将后量子安全作为首要任务，组建新团队：以太坊基金会正在通过由 Thomas Coratger 领导的新专门团队加强后量子安全性。
• 预计日本ETF将在2028年开始交易，SBI与野村准备推出相关产品：该国金融厅计划于2028年允许加密货币交易所交易基金及相关产品。
• 美国证券交易委员会驳回针对Winklevoss支持的Gemini Earn产品的诉讼：随着投资者已全额取回资产，美国证券交易委员会（SEC）已撤销了针对由Winklevoss支持的交易所Gemini的诉讼。
• 稳定币去年总交易额达35万亿美元，但其中仅有1%用于“现实世界”的支付：麦肯锡与Artemis Analytics的一项研究发现，约有3900亿美元为真实的稳定币支付。这些数字仅占全球超过2万万亿美元支付市场的一小部分。

氛围检测

比特解析

- 由 安迪·贝尔，CoinDesk 指数产品及研究主管

比特解析

比特币有一些“解释”的责任。整个资产类别也是如此。年初的反弹失败了（没有什么比关税谈判更扫兴了）。黄金和白银依旧光彩夺目，继续快速前进。以太坊（我们坚持认为其表现的领军作用对于整体加密货币市场的反弹至关重要）未能稳住3,000美元的关口，尽管有大量积极的验证者排队等待，且成交量保持健康。CoinDesk 20指数同样未能守住3,000点。

对于一个正进入（正如我们上周所描述的）其第二个年头且得到监管和政府支持的资产类别，我们希望看到更多的活力。

对于研究负责人、评论员和专家来说，这些市场需要问责、解释和修订的展望。以下是我们认为有用的几条观点。

奇妙先生

上周，CoinDesk 的 Jenn Sanasie 与我采访了 Kevin O’Leary。他传达的信息是：忘记 BTC 和 ETH 以外的任何事物。这可能是“表达个人持仓观点”，也可能是在山寨币表现不佳时选择退守，或者只是为了稳妥起见。毫无疑问，山寨币中存在更多潜在的超额收益，而欧莱利声称自己是追求超额收益的人士。但如今支持较小的加密资产变得困难，因为它们的价格支撑极为有限。欧莱利先生还将听众的关注转向土地、大宗商品、电力和基础设施，这些大多只能通过私募渠道获得。

黄金带来的不适教训

Greg Cipolaro 切实分析黄金相较于比特币的超额表现，识别关键的结构性差异。比特币仍然处于“风险资产”行为模式，其滚动90天与美国股票的相关系数约为0.51。黄金得益于数十年的机构先例；而比特币仍在构建其操作手册。同时也存在流动性悖论。比特币24/7的可交易性——曾被视为一大特色——使其在杠杆解除时成为首当其冲的抛售对象。

Noelle Acheson 添加了另一个维度：黄金对冲近期混乱（关税威胁、地缘政治冲突），而比特币则更适合对冲那些持续数年而非数周发生的长期货币紊乱。只要市场认为当前风险危险但非根本性的，黄金将占优。

叙事问题

我的朋友兼前同事艾米丽·帕克以简洁的方式提出了这一存在性问题LinkedIn帖子：比特币现在的价值主张是什么？当实际黄金价格飙升时，“数字黄金”的品牌遭遇了压力测试。比特币2100万的供应上限是真实存在的，但黄金的稀缺性显得更加具体——所有开采过的黄金都可以装进几个游泳池。Emily指出了一个更深层的讽刺：比特币最近的机构采用（ETF、华尔街的接受、监管认可）削弱了其作为独立于银行和政府起源故事的立场。当你的涨势依赖于中介机构和现任政府时，实际上你已经用一部分创始神话换取了主流的信誉。这是一种权衡，不是胜利。

Clarity 的十字路口

而所有人都将目光聚焦于《明晰法案》，更为大胆的观察者称其近期的挫折为业界自身的非受迫性失误。Bitwise 的 Matt Hougan 绘制两条前进路径。如果《清晰法案》通过，市场将提前反映稳定币和代币化的增长前景。如果未能通过，密码货币将进入一个“让我见识”的时期——三年内证明其对普通美国人和传统金融的不可或缺性。这是一个艰巨的任务。

剩余部分

我们喜欢使用“快钱与慢钱”框架来监测加密货币的发展进程。目前，快钱似乎处于观望状态（如果不是在追逐闪亮的贵金属），关注着日本政府债券（JGBs）、FAFO/TACO 对峙、美联储以及人工智能。慢钱则持续流动，包括近期由 发布的公告ICE/纽约证券交易所关于通证化。下周的 Ondo 峰会，当然还有 Consensus HK，将揭开许多新项目的面纱。

至于今天的加密货币市场，尽管局势令人不安，但风险可能较低，比特币30天波动率维持在30%左右CoinDesk 20在40年代中期。拭目以待。拭目以待。

本周图表

银矿热潮席卷 Hyperliquid

2026年1月26日，Hyperliquid 的 HIP-3 生态系统日交易量创下16亿美元的历史新高，占该平台永续合约总交易量的22%。此次激增主要由9.3亿美元的白银交易推动，HIP-3 市场已成为押注今年表现出色的商品板块的主要代理。反映出这一增长，HYPE 代币较本周低点已上涨超过18%。

聆听。阅读。观看。参与。

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