Una nueva narrativa para bitcoin que perdurará

Aquellos que buscan nuevas narrativas alrededor de bitcoin están volviéndose tan desesperados que rozan la locura. Una cuenta popular de criptomonedas en X sugirió recientemente que el oro será desplazado por bitcoin porque vamos a construir centros de datos en la luna, lo que luego nos permitirá, supongo, extraer oro de asteroides, o algo por el estilo.

Sarcástico o no (y no estoy convencido de que la publicación lo fuera), si esto es lo que están propagando los analistas del mercado, La comparación de Jamie Dimon entre bitcoin y las “piedras de mascota” podría resultar cierto. Pero, irónicamente, el Sr. Dimon está ayudando a crear la nueva y duradera narrativa de bitcoin al integrarlo en la infraestructura de las finanzas tradicionales. Bitcoin no es oro digital. Es un activo digital colateral. La pregunta es cuánto del sistema financiero global terminará siendo garantizado por él.

Estamos viendo nuevos ejemplos surgir cada día: JPMorgan ha comenzado a permitir que los clientes utilicen activos vinculados a bitcoin, y potencialmente el propio bitcoin, como garantía para préstamos. Morgan Stanley, BlackRock y otros están incorporando exposición a bitcoin en marcos de préstamo, productos estructurados y sistemas de margen de cartera. Nuevos ETFs más baratos y cuentas minoristas, como una acaba de ser anunciado por Charles Schwab, están impulsando a bitcoin aún más hacia el mainstream. Otras firmas de Wall Street seguramente seguirán su ejemplo.

Pero el papel de bitcoin en ese sistema está cambiando. Durante la última década, a bitcoin se le ha asignado un elenco rotativo de identidades. Ha sido descrito como una cobertura contra la inflación, un indicador proxy de la liquidez global, una forma de oro digital, un refugio geopolítico seguro y, más recientemente, la pieza central de la adopción institucional. Cada una de estas narrativas ha parecido convincente en distintos momentos. Sin embargo, en el ciclo actual, todas han fracasado.

En este ciclo, en lugar de actuar como una cobertura durante períodos de estrés en el mercado, bitcoin se está comportando cada vez más como un activo colateral bajo presión, amplificando las contracciones de liquidez mediante desapalancamientos forzados. En este contexto, la adopción institucional no está aten uando la volatilidad — de hecho, podría estar incrementándola.

Esta transición ofrece una explicación convincente para la triste acción del precio de bitcoin en tiempos recientes.

Cuando un activo se convierte en colateral, su comportamiento de precio cambia fundamentalmente. Ya no se mantiene simplemente; se toma prestado contra él, se apalanca, se rehypoteca y, de manera crítica, se liquida. Esto introduce una dinámica reflexiva que está bien comprendida en los mercados tradicionales pero poco valorada en bitcoin. Cuando los precios caen, los valores del colateral disminuyen. Cuando los valores del colateral disminuyen, se activan llamados de margen. Cuando se activan llamados de margen, ocurre una venta forzada. Esa venta hace que los precios bajen aún más, creando un ciclo de retroalimentación.

Así es precisamente como se comportan los sistemas colateralizados en acciones, bienes raíces y materias primas. Bitcoin está entrando ahora en ese mismo régimen.

Así, la narrativa real para bitcoin es que está emergiendo como el primer activo colateral globalmente negociado, neutral y programable del mundo. Es el canario en la mina de carbón; un activo de alta duración y flujo de caja cero que es extremadamente sensible a las condiciones de liquidez.

En términos prácticos, esta nueva narrativa significa que bitcoin se comporta como un barómetro apalancado del apetito global por el riesgo. Cuando la liquidez se expande de manera significativa, bitcoin puede superar el rendimiento de forma dramática. Pero cuando la liquidez se contrae — incluso marginalmente — tiende a caer primero. En múltiples caídas recientes, bitcoin ha precedido a los valores bursátiles en días o incluso semanas, funcionando menos como protección y más como un indicador anticipado de estrés.

La caída masiva de Bitcoin durante los últimos cinco meses ha ocurrido en un contexto macroeconómico que debería haberlo apoyado: la inflación se ha mantenido elevada, la liquidez global se ha estabilizado y ha comenzado a expandirse, las tensiones geopolíticas persisten, y los mercados tradicionales — desde el S&P 500 hasta el oro — han tenido un rendimiento sólido hasta muy recientemente. Si Bitcoin estuviera estrechamente vinculado a alguna de estas fuerzas, debería haber respondido en consecuencia. No lo hizo.

Hace unas semanas, cuando las acciones cayeron desde sus máximos, la gente señaló el comportamiento estable del precio de bitcoin como prueba de su capacidad de cobertura. Ha bajado un 50 % en cinco meses; no es una cobertura para nada, simplemente adelantó la caída.

Otras narrativas populares tampoco funcionan. Considere la relación ampliamente citada entre bitcoin y la oferta monetaria global M2. Si bien ha habido periodos en los que bitcoin parecía seguir la oferta monetaria, la relación ha demostrado ser altamente inestable, pasando de ser fuertemente positiva a fuertemente negativa dentro del mismo ciclo.

La misma inconsistencia aparece al comparar bitcoin con activos tradicionales. Los datos a largo plazo muestran que la correlación de bitcoin tanto con el oro como con las acciones tiende a agruparse cerca de cero durante períodos prolongados, a pesar de picos temporales durante regímenes de mercado específicos. Datos más recientes refuerzan esta inestabilidad. La correlación de Bitcoin con el oro en ocasiones se ha tornado marcadamente negativa, cayendo hasta -0,9, lo que indica no solo independencia, sino divergencia absoluta. Mientras tanto, su correlación con las acciones ha fluctuado desde insignificante hasta tan alta como 0.8 durante períodos de comportamiento de riesgo impulsado institucionalmente.

De manera similar, la narrativa del oro digital ha tenido dificultades para mantenerse en práctica. El oro ha superado materialmente a bitcoin durante recientes períodos de incertidumbre macroeconómica, mientras que bitcoin ha continuado mostrando grandes caídas similares a las de las acciones. Incluso como cobertura contra la inflación, bitcoin ha decepcionado. Desde que comenzó el aumento de la inflación en 2021, no ha logrado ofrecer rendimientos reales consistentes.

Lo que queda es una conclusión incómoda: el bitcoin no sube de manera confiable junto con las acciones ni con ninguna otra clase de activos, no sigue al oro y no protege contra la inflación. Lo que sí hace (de manera consistente) es caer antes y de forma más agresiva cuando las condiciones financieras se endurecen.

Lo que todo esto significa es que el bitcoin es un activo colateral de alta volatilidad, reflexivo y negociado a nivel global. Es apalancamiento sobre los ciclos de liquidez, no una protección.

Esta puede ser una narrativa menos romántica que la minería de asteroides y los centros de datos lunares, pero para integrarse de manera seria en el sistema financiero tradicional apalancado, el bitcoin debe ser entendido por lo que es, no por lo que desearíamos que fuera.