摩根士丹利开始对比特币矿工进行覆盖，Cipher Mining 和 TeraWulf 为买入，MARA 为卖出

摩根士丹利于周一首次覆盖了三家公开交易的比特币（BTC）挖矿公司，支持两家与数据中心租赁相关的公司，同时对一家专注于比特币敞口的矿工采取了更为谨慎的态度。

分析师Stephen Byrd及其团队开始覆盖Cipher Mining（CIFR）和TeraWulf（WULF），均给予增持评级，目标价分别定为38美元和37美元。周一，CIFR股价上涨12.4%，至16.51美元，而WULF股价上涨12.8%，至16.12美元。

他还启动了对 Marathon Digital（MARA）的覆盖，给予“减持”评级，目标价为 8 美元。MARA 股价周一略有上升，报 8.28 美元。

拜尔德的核心观点在于将某些比特币挖矿场所视为基础设施资产，而非纯粹的加密货币投机。一旦挖矿公司建成数据中心并与实力雄厚的对手方签订长期租约，他指出，该资产更适合重视稳定现金流的投资者，而非专注于比特币价格波动的交易者。

“从宏观层面来看，一旦一家比特币公司拥有了内置的数据中心并与信誉良好的对手方签订了长期租赁协议，该数据中心的自然投资者群体并非比特币投资者，而是基础设施投资者，”Byrd 写道，并补充说此类资产应被估值为“长期、稳定的现金流。”

为了使观点更具说服力，Byrd将这些设施比作数据中心房地产投资信托基金，例如Equinix（EQIX）和Digital Realty（DLR），他将其描述为“评估比特币公司开发的数据中心资产时最接近的可比公司”。这些公司的股票以超过20倍的预期EBITDA进行交易，这意味着投资者愿意为每1美元的预期年度经营现金流支付超过20美元，因为这些公司提供规模、 多元化和稳定的增长。

Byrd 不认为比特币公司开发的数据中心会以类似的估值水平进行交易，“主要原因在于这些数据中心房地产投资信托具有单一数据中心资产所不具备的增长潜力。”尽管如此，他仍然认为目前市场赋予的估值存在上升空间。

Cipher 位于该观点的核心。Byrd 将公司的数据中心描述为适合他所称的“REIT 终局”。“我们使用‘REIT 终局’这一短语来描述我们的估值方法，因为归根结底，这些合同数据中心应由类似 REIT 的投资者持有，他们能够适当评估长期、低风险的合同现金流，”他写道。

在一个简单的场景中，一个Cipher站点从自我挖掘比特币转向向大型云计算客户出租空间，类似于收费公路。现金流变得可预测。比特币的角色逐渐淡化。

TeraWulf 拥有类似的框架。Byrd 指出该公司签订数据中心协议的历史以及管理层在电力基础设施方面的背景。“TeraWulf 在与数据中心客户签订协议方面有着良好的业绩记录，管理团队在建设各种电力基础设施资产方面拥有丰富的经验，”他写道。

他预计该公司将以每瓦约8美元的现值，将未与比特币数据中心合同绑定的场地进行转换。他的基准情境假设公司在2028年至2032年间，年均计划增长250兆瓦的数据中心中，大约成功实现一半的增长。在更加乐观的情景中，他假设成功率提升至75%。

随着 Marathon Digital 形势的变化，Byrd 认为该公司“因比特币转向数据中心转化而导致潜在上涨空间较低”。他指出 Marathon 采用混合战略，将矿业与数据中心野心相结合，而非完全改造场地，同时其着重于最大化对比特币价格的敞口，包括发行可转换债券并利用所得资金购买比特币。

Marathon 过往有限的数据中心运营历史也影响了市场看法。Byrd 写道：“对于 MARA 来说，比特币挖矿经济性是推动其股价价值的主要因素。”

这种关注带来了风险。Byrd 补充道：“从根本上看，我们认为比特币挖矿的盈利能力存在显著风险，无论是在短期还是长期。”他指出，“比特币挖矿业务的历史投资回报率（ROIC）一直缺乏吸引力。”

随着投资者围绕比特币矿工是否应转型为电力和计算资源的出租方展开辩论，相关报道也随之而来。摩根士丹利的观点具有选择性。Byrd认为，在长期租约和基础设施管理规范得以落实的情况下，存在投资价值；而在矿业仍然是核心业务的地方，他认为获得超额收益的理由较少。