代币化股票需要美国存托凭证（ADR）结构以保护投资者

代币化在资本市场具有显著的变革潜力，承诺实现实时结算、更广泛的投资者接入以及金融基础设施的更高可编程性。但尽管相关机制正在不断发展，目前的代币化股票模型仍然碎片化、不透明，且与传统证券市场所定义的保障措施不相符。

当前，存在两种主要的方法：

该包装器模型 涉及代币化的债务凭证，提供对现有股票的合成敞口，而非直接所有权。这些代币不赋予持有人任何治理权利或对基础股份的可执行权益。转让通常仅限于封闭生态系统内，流动性分散在发行方控制的平台上，且监管环境不明朗，许多产品不向美国人士开放。

该链上发行模型 意味着通过区块链发行本地数字股份类别。虽然这种方法更贴合法律上的证券定义，但它引入了运营复杂性和可扩展性挑战。发行人的积极参与是强制性的，流动性在链上代币与传统证券之间依然分散，券商-经纪商标准不一致，增加了受监管金融机构和投资者的参与难度。

缺失的是一种将代币化的速度、可访问性和可组合性与传统资本市场的结构、保障和透明度相结合的代币化模型。幸运的是，这种模型在其他地方已经存在：存托凭证（DRs）.

在许多方面，存托凭证（DRs）是最初的代币化形式。一个多世纪以来，美国存托凭证（ADRs）通过受监管且有托管支持的结构，使外国股票能够在美国交易。如今，这一框架还可以连接传统证券与代币化基础设施，为现代股票提供可扩展且合法合规的基础。

代币化存托凭证（DRs）的案例

通过将区块链技术与存托凭证（DR）的法律和运营框架相结合，市场参与者能够实现更广泛的参与和实时资产服务，同时不影响投资者保护或运营标准。

其他好处包括：

• 股东权利的维护

不同于合成衍生品包装，ADR结构完善了股东权利，使其能够传递给代币持有者。这包括经济权益，如股息及其他公司行动，以及治理权利，如投票权。

• 职责明确分工

一家受监管的托管银行以隔离且破产隔离的结构安全保管基础股票，且仅为美国存托凭证持有人的利益持有。独立且市场中立的存托机构促进存托凭证的发行与注销，利用美国证券交易委员会注册的过户代理维持准确账目，并每日与基础资产进行对账。存托机构本身不对基础股票享有所有权要求。

• 监管先例

美国存托凭证（ADR）根据美国法律被认定为证券。多年来，ADR一直被用来允许美国投资者在美国市场拥有和交易外国股票。此外，凭证结构具有灵活性，可以实现美国优先股的部分份额化。关于代币化证券，专员Hester Peirce在她最近的关于代币化的声明 提到“代币可能成为证券的凭证。”

• 完全可替代性与市场准入

美国存托凭证（ADRs）具有完全的可替代性，可兑换其基础股票，实现当天非应税转换。它们可向零售和机构市场参与者提供，参与者可选择以代币化或传统形式持有证券，而不损害权利或流动性。ADRs的可替代性得到了来自的分析支持。MSCI，这表明，平均而言，ADS的交易价格与其对应的本地股票持平。

• 可扩展性

美国存托凭证（ADRs）既可以由股票发行人部署，也可以由二级市场参与者部署，从而提升可扩展性和采用率——这不同于依赖发行人启动和积极维护的链上发行模式。

连接市场的可信机制

经过验证并已全面融入全球金融，将 ADR 结构应用于代币化股票是一个合乎逻辑的演进。

随着代币化的成熟，这类创新对于推动采用和建立信任至关重要。正如美国证券交易委员会（SEC）规则12g3-2(b)简化了对海外发行人的准入程序，类似的监管机制有望解锁更广阔的代币化股权市场，使上市公司能够以合规的方式向美国投资者提供代币化股份。

前进的道路不需要发明新的包装器——而是需要改造一个经过验证的包装器。换言之，传统金融与数字基础设施之间的桥梁已经存在。只是需要谨慎地跨越。